여러 가지 경제변수가 원화 환율 변동에 영향을 미친다. 그 중에서도 미 달러, 엔·달러 환율, 위안·달러 환율, 한미 금리차이, 한국의 경상수지 등이 환율에 중요한 영향을 미친 것으로 보고, 이들 변수로 구성된 벡터자기회귀모형(Vector Auto-regression Model, 2009.1~2016.10)을 구성해 분산분해를 해보았다. 이에 따르면 미 달러지수, 위안·달러 환율, 한미 금리차이, 경상수지, 엔·달러 환율 순서로 원·달러 환율에 영향을 주었다. 예를 들면 6개월 이후의 원·달러 환율 변동의 37%를 미 달러지수가 설명했고, 위안·달러 환율이 12%, 한미 금리차이 6%, 경상수지 5%, 엔·달러 환율 5% 등으로 분석됐다.
여기다가 일부 신흥국의 경기 부양에 따른 재정지출 확대도 달러 가치 하락 요인으로 작용할 것이다. 예를 들면 사우디아라비아 같은 나라는 대규모 적자 재정을 통해 경기를 부양할 것으로 보이는데, 보유하고 있는 달러 자산을 팔아서 그 자금을 충당할 것이다. 중국도 누적되고 있는 기업과 은행의 부실을 털어내고 가야한다. 구조조정 과정에서 대규모의 공적자금이 필요하게 되는데, 그 구조조정 자금 중 일부를 달러 자산 매각을 통해 조달할 가능성이 높다. 구조조정 초기에는 위안화 가치가 떨어지겠지만, 구조조정 진행 과정에서 오히려 그 가치가 오를 수 있다.
미국의 금리 인상으로 미국과 한국의 금리 차이가 확대될 것으로 기대되면서 원화 가치가 떨어지고 있다. 그러나 실제 통계를 보면 이론과 달리 한미 금리차이 확대될 때, 오히려 원화 가치가 하락했다. 경제 이론에 따르면 한국의 금리가 미국보다 높을 때, 한국 채권시장으로 자금이 유입되고 원화 가치가 상승한다. 그런데 한국의 10년 국채수익률 데이터를 이용할 수 있는 2001년 1월 이후 통계를 대상으로 한미 금리차이와 원·달러 환율의 상관관계를 구해보면 상관계수가 0.52으로 비교적 높게 나타났다. 이론과는 달리 한미 금리 차이가 확대(축소)되면 원화 가치 하락(상승)했다는 것이다.
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김영익 서강대 경제학부 교수
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