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[클릭 e종목]"韓 펀더멘털 둔화‥한미 장기금리 역전폭 최대"

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한미 장기금리 역전폭이 사상 최대 수준이다. 미국 금리인하 단행 이후 한국과 기준금리 역전폭은 200bp에서 150bp로 축소됐으나 10년물 장기금리는 역전폭이 120bp~130bp에서 190bp로 오히려 확대되며 사상 최대를 기록했다.


메리츠증권은 14일 한미 시장금리 디커플링 심화의 핵심은 양호한 미국경기와 높은 물가대비 한국 펀더멘탈 둔화 압력에 확대에 기반한다고 분석했다. 그렇지만 한미 통화정책 기대가 추가로 더 확대되기 어렵다면 장기금리 디커플링도 임계치에 이르렀다고 판단했다.

윤여삼 메리츠증권 연구원은 "환율 등 금융안정을 고려할 때 향후 정책기대 조율에 맞춰 역전폭이 점진적으로 축소될 것"이라고 예상했다.


메리츠증권은 지난해 10월 발간한 연간전망을 통해 미국은 올해 100bp, 한국은 75bp 정도 인하를 단행하고 미국 연방금리 3.5%와 한국 기준금리 2.5%로 역전폭 100bp 이내로 축소될 것으로 전망했다.


지난해 연말까지 한국은 11월 깜짝 인하를 단행한 반면, 미국은 양호한 경기여건에 올해 금리인하 기대가 축소돼 메리츠증권 예측치를 조정해 한미 기준금리차는 150bp(미국 3.75% vs 한국 2.25%) 정도에 그칠 것으로 전망했다.

현재의 시장기대는 미국 경제의 호조가 지속되면서 미국 금리인하 기대치는 올해 1차례 인하인 4.25%에 그치고 있고, 국내는 어려운 경기여건에 2.25%까지 인하할 것이라는 의견이 아직 지배적이다.

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현재 시장의 컨센서스를 그대로 녹이면 향후 1년 뒤에 한미 기준금리는 다시금 이전(미국 5.50% vs 한국 3.50%)의 최대치인 200bp로 다시 회귀한다. 당장 이번주 예정된 1월 금통위에서도 국내는 금리인하 기대가 우세하다. 향후 통화정책 기대가 장기시장금리에 반영돼 한국과 미국 10년 금리차는 역사상 최대치인 190bp대로 한국 금리가 낮은 역전화가 심화됐다.


한국채 10년물이 처음 발행된 2000년 10월 이후 한국과 미국금리가 대부분 높은 상관관계를 유지했지만, 7번 정도 의미있는 디커플링이 존재했다. 금리 디커플링을 주도한 요인은 미국과 한국의 각자 경제사정 차이다. 한국 경제가 부진한 하락기도 있었고, 한국 경제가 상대적으로 강한 호황기도 있었다.


금융위기 이후 한국경제 탄력이 둔화되는 국면에서 2010년 중국 차화정 수혜가 있었던 구간, 당시 한국은 미국 제로금리에도 금리인상을 단행했던 시기였다. 이런 시기를 제외하고 대부분 국내경제 둔화가 주도한 디커플링이었다. 이번 2024년 하반기 심화된 디커플링 역시 미국 경제는 양호한 상황이나, 한국은 성장과 물가가 약한 것에서 비롯된다는 해석이다.


지난 3년간 미국과 한국의 성장률과 물가 컨센서스를 개별적으로 비교해도 구조적으로 한국이 미국대비 경기와 물가 모두 부진했다. 물론 미국의 확장적 재정정책의 수혜가 컸던 반면, 국내는 균형재정을 통해 채권수급 이슈까지 금리차 역전에 일조했다.


당장 지난해 3분기까지만 해도 2025년을 두고 한국과 미국의 성장과 물가에 반영된 기대치는 비교적 균형을 잡는 상황이었다. 4분기 들어와 한국은 정치적 혼란까지 가세해 올해 성장률 전망이 2% 초반에서 최근에는 1.8%까지 낮아졌지만, 미국은 정반대로 1.7% 정도 기대치가 2.1%로 바뀌었다.


물가 전망 역시 최근 고용 호조까지 더해진 미국은 재차 반등을 걱정하고 있지만, 국내는 환율효과를 제ㅎ외하고는 물가 역시 둔화 전망이 우세하다. 지난해 9월 미국은 100bp나 금리를 인하했고, 한국은 50bp밖에 인하를 실시하지 않았지만, 인하를 실시하기 전까지 130bp 이상 확대되지 않았던 역전 폭이 200bp 부근까지 확대된 것이다.


한미 기준금리 역전 폭이 줄었음에도 향후 통화정책 기대치가 장기금리차 역전을 주도했다면 최근 원화 약세 구간에도 시사점이 크다.


시장금리가 통화정책보다 선행적으로 움직인다고 하나, 2023년 한미 기준금리 역전이 200bp까지 확대되던 구간에서는 국내 금리가 비교적 미국금리를 잘 추종했다. 2023년 10월 미국채 10년 금리가 5.0% 부근에서 정점을 기록할 때 한국채 10년 금리는 4.3%까지 쫓아가면서 금리역전은 100bp 이내 제한적이었다. 심지어 2023년은 한국 성장률이 1.4%로 부진하기까지 했다.


펀더멘털 상 2023년 한미 시장금리 역전이 더 확대될 수도 있었으나 중요한 것은 당시 높은 물가로 인해 미국과 한국의 통화정책 완화에 대한 기대가 통제됐다는 것에 있다. 그 때문에 당시 선도금리 반영 향후 1년 내 한미 정책금리 기대치는 100~150bp 사이에서 관리됐다. 최근 들어 미국과 한국 통화정책 기대에서 디커플링이 심화하며 장기금리 역전 폭 확대를 견인했다.


다수의 시장참가자는 대외금리차가 환율에 민감도가 높은 것을 강조하는데, 최근 미국과 한국의 시장금리 역전 심화가 원화 약세에 주요한 요인으로 지목하고 있다. 그렇지만 좀 더 정교하게는 한국과 미국의 1년 뒤 기준금리에 대한 기대치 차이가 장기금리 역전과 환율에 결정적인 변수라고 분석했다.


미국은 금리 인하가 후퇴하는 반면, 국내는 내수 부진으로 인하 기대가 확대되는 구간에서 한미 기준금리차가 다시 200bp까지 확대될 우려가 반영됐고, 이는 원·달러 환율 1470원에 녹아있다. 실제 한미 기준금리차가 200bp로 벌어지는 것까지 선반영됐다고 해석할 수도 있지만, 역으로 미국의 통화정책 기대가 후퇴하는데 한국만 완화 기대를 유지한다면 환율 레벨이 더 오를 수 있다는 의미라고 분석했다.


환율의 추가 상승(원화절하)을 방어하기 위해서는 국내 통화정책 기대의 통제가 필요하다. 이를 반영하듯 연초만 해도 선도금리가 기준금리 2.0%까지 반영했던 수준이 급격히 후퇴하면서 2.5% 내외 정도까지 최근 올라왔다.


국내 성장과 물가안정을 고려할 때 우리는 연내 기준금리 2.25%까지 인하 정도는 가능하다고 전망했다. 그러나 미국의 금리 인하가 25bp에 그치거나 혹 동결까지 몰릴 경우 환율급등에 따른 금융 불안 요인으로 통화정책의 제약요인이 될 공산이 크다고 봤다.


미국 대비 주요국 경기와 물가는 각자의 사정이 존재하나 2024년 주요국 10년 금리 차별화를 보면 각자도생은 더욱 심화하고 있다고 평가했다. 기축통화를 쓰고 있는 선진 권역에서도 미국 통화정책 눈치 보기가 거론되며 지난해 12월 이후 미국금리 급등에 연동되는 경향이 강화되고 있다.


2023년은 유럽과 중국, 2024년부터는 주요 이머징까지 미국 이외 주요국 중 경기가 좋은 국가를 찾기 쉽지 않다. 그런데도 절대금리 상승 레벨의 차이를 가늠하는 핵심 변수는 물가다. 2024년 이머징은 달러 강세 국면에서 수입 물가가 오르면서 최근 금리가 큰 폭으로 급등했다.


반면 미국과 달리 최근까지도 1%대 중반까지 장기금리가 낮아진 중국은 주요국 중 가장 낮은 물가를 나타내고 있다. 선진국 중 지난해 물가가 목표 수준을 하회한 스위스 역시 마찬가지다. 캐나다와 한국도 물가가 2% 목표 수준 내외로 안정된 국가라는 점에서 미국보다 금리안정도가 높은 것이 현실이다.


12월 고용지표까지 확인한 미국경제는 당분간 트럼프플레이션까지 가세하면서 물가가 다시 반등할 수 있는 위험이 커지고 있다. 미국과 중국 경제 사이에 끼어있는 한국의 사정은 금리 레벨과 현재 물가 추이에서 설명되나, 미국금리와 디커플링을 지속하기도 쉽지 않은 구간이다.


우리는 현재 미국의 고금리가 유발할 수 있는 부작용(고금리의 피로도)을 주목하고 있다. 그리고 트럼프 취임 이후 오히려 예산 효율화를 통한 균형재정, 달러 약세 유도 및 통화정책 완화 가능성 역시 다시 높아지는 긴축의 우려를 덜어낼 재료로 보고 있다. 이를 확인하기까지 다시 1분기 정도의 시간이 필요하다. 그 사이 한미금리 디커플링은 더 이어지기 쉽지 않은 임계치에 진입했다고 분석했다.





박소연 기자 muse@asiae.co.kr
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