국채선물, 엇갈리는 韓-美 커브의 시사점<유진선물>

<예상레인지> 108.80~109.50

엇갈리는 韓-美 커브 움직임 주시. 美 커브 7월말 이후 스티프닝인 반면 대내적으로 플래트닝 양상. 미 국채 10년-2년 스프레드 237bp에서 255bp로 확대. 우리 국고채 5년-2년 스프레드는 192bp에서 179bp로 스프레드 축소.

우리가 선제적으로 긴축을 반영했기 때문으로 보임. 다만 긴축에는 글로벌 공조란 관점이 있단 것도 명심. 미국이나 주요 선진국이 먼저 나서지 않는 상황에서 섣부른 긴축은 통화 강세에 대한 우려 키울 수 있는 시점. 재정효과 감소로 환율효과라도 누려야 할 판에 향후 원화 절상에 대한 우려 계속될 가능성 높은 시점. 6월 경제지표 서프라이즈에 이번 금통위 긴축 시사 가능성 앞뒤 안재고 너무 과하게 반영된 것을 시사하는 단면.

저가매수 인식에도 불구 포지션 비우기 양상은 계속. 미결제 감소 계속. 15만계약 중반대까지 하락. 다만 금리 급등 우려에 따른 관망인 만큼 매수를 미루는 쪽이 많다는 반증. 특히 7월 금통위에서 확인된 것처럼 긴축 부담 있을 때 미결제 비우고 이벤트 맞는 것은 우호적이란 것도 확인된 바 있음.

美 입찰 부담도 과하게 할 필요 없을 듯. 절대금리 메리트는 주지의 사실일 듯. 여기에 달러 강세 전환도 지난번보다는 이번 입찰이 괜찮을 가능성 높이는 부분.

FOMC 역시 추가 국채 매입 없어도 실망할 필요 없을 듯. 달러 강세유지 차원에서 추가 유동성 제한하는 것으로 판단. 오로지 경제지표 호전에 기댄 유동성 확대 자제 아닌 것으로 보임. 오히려 추가 양적완화 정책 없단 것에 피곤에 울고 싶은 위험자산 시장 조정 가능성 있다는데 조금 더 무게가 기우는 시점.

금통위, 3분기 재정효과 감소 외에 글로벌 공조차원에서도 노골적인 긴축 가능성 시사 제한될 것으로 전망. 추격매수 가세하며 저가매수 힘받을 것으로 전망. 특히 FOMC가 다소 걸림돌이긴 하겠지만 관련 부담은 제한될 가능성 있어. 단기이평선 회복 이후 외국인 매도세 역시 수그러들 것으로 예상. 20일 이평과 이격 과하단게 이들의 적극적인 매수 점치기 어렵게 하지만 그 동안 외국인 매도에 눌렸던 것 감안하면 매도세 자체가 줄어드는 것도 우호적으로 봐야.

모두가 예상한 시세 상승은 제한될 것이란 인식 있을지 모르지만 말로만 저가였지 포지션 움직임 제한. 실제 포지션 이동 없었던 만큼 모두가 예상했음에도 불구하고 수급이 꼬일 이유도 없어.

◆ 엇갈리는 韓-美 커브 움직임이 ‘오버’를 시사 = 한미 커브 움직임이 계속 따로노는 모양새다. 미국채 10년-2년 스프레드는 지난 7월말 237bp를 저점으로 255bp까지 스프레드가 확대된 반면 우리는 국고채 5년-통안채 2년 스프레드는 지난 7월말 192bp를 고점으로 계속 줄어드면서 179bp까지 스프레드가 축소됐다.

이렇게 커브 모양이 따로 노는 이유는 대내적으로 금통위 긴축 우려를 과도하게 반영한 탓으로 판단된다. 특히 약세양상에서 중장기물 금리에 비해 단기물 금리가 큰 폭 오르는 베어리쉬 플래트닝 양상이었던 것도 통화정책에 대한 부담을 시사한다.

우리가 지금까지는 미국보다 경제지표가 훨씬 좋았으니 금리를 미국보다도 먼저 올릴 수 있단 인식이 작용했던 것이다. 한마디로 지나간 6월 경제지표 서프라이즈에 미국 커브움직임이고 뭐고 금통위를 앞두고는 무작정 긴축우려로 이어졌던 것으로 보인다. 그러나 글로벌 공조가 다시 부각되는 시점이란 것도 명심해야 한다. 영국의 양적완화 확대란 재료를 간과하지 못했던 이유는 바로 이런 측면이다.

특히 우리 역시 지금같이 물가보다는 경기쪽에 포커스를 둬야 하는 시점에선 원화의 약세보단 강세 위험이 더 크단 것은 주지의 사실일 것이다. 앞으론 절상을 더 걱정해야 하는 추세가 될 지도 모른다. 지금 우리 커브 움직임은 긴축에 대한 우려가 오버였단 것을 단적으로 시사하는 것으로 판단한다. 미국이나 주요국의 움직임 없이 우리가 먼저 액션을 취할 것으로 본 것은 글로벌 공조차원에서 봐도 과하다고 볼 수 밖에 없다.

한편 말로는 저가매수라고 하지만 포지션 비우기도 계속되는 모습이다. 미결제가 추가로 1500여 계약 감소하는 양상. ‘사야지’하는 생각은 있지만 여전히 행동으로 옮기진 못했단 얘기다. 다만 지금은 미결제 감소가 꼭 나쁘다고 해석하기도 어려운 시점이다. 어차피 금리가 급등할 위험에 대비해 비우는 것이니 만큼 매수를 미루는 곳들이 많을 것으로 판단되기 때문이다. 지난 7월 금통위에도 긴축 부담이 작용하는 시기엔 포지션을 비우고 가볍게 이벤트를 맞이하는 것이 우호적이란 것은 익히 확인된 바 있기도 하다.

◆ 美 입찰부담..절대금리 메리트와 强달러를 믿어야 할 듯 = 일각에서 이번주 미국채 입찰에 대한 부담도 언급되고 있다. 그러나 관련 부담은 크지 않을 것으로 판단된다. 최근 계속된 국채금리 급등으로 금리 메리트야 두말하면 잔소리일 것이다. 여기에 한가지 더 주시해야 할 것은 무너질 듯 버티는 달러의 저력이다. 달러/유로가 저항으로 인식되던 1.43선을 강하게 뚫고 내려오면서 달러가치가 다시 지지받는 모습이다.

미국채 소화에 대한 의심이 기축통화 논란에서 시작됐단 관점에서 보면 해외 중앙은행들이 당장 미국채를 외면할 이유가 약해진 것이다. 절대금리 메리트와 달러 강세 반전으로 미국채 소화는 지난번 입찰보다 괜찮을 가능성이 높을 것으로 예상한다. 오히려 미국채 시장도 입찰이란 부담을 넘으면서 강해질 수 있을 것으로 판단한다.

◆ FOMC 추가 국채매입 없어도 실망할 필요 없어...경제지표 아닌 통화 강약세에 대한 입장 차이로 이해 = FOMC관련해서도 영국과 같은 추가 국채매입이 없다고 실망할 필요도 없다고 판단한다. 통화 강약세에 대한 입장의 차이정도로 이해하면 되겠다. 미국은 어렵게 방향을 돌려 놓은 달러강세를 유지하기 위한 차원에서 추가 국채매입을 자제할 가능성이 있다. 그러나 오로지 좋아진 경제지표에 대한 믿음때문으로 해석한다면 곤란하다.

지난번에 지적했던 것처럼 미국은 속공보다는 지공을 펼칠 가능성이 높다. 금리는 적정수준까지 양보하는 대신 통화강세와 이를 기반으로 한 국채 물량소화가 당장은 급한 과제일 것이란 얘기다. 결과적으로 오로지 경제지표 좋아진 것만 보고 추가 양적완화가 자제되는 양상이 아닌 이상 FOMC가 우리에게 주는 영향도 당연히 제한되는게 맞다고 판단한다.

지금 같은 분위기면 FOMC의 추가 유동성 공급 기대에 대한 실망에 피로감을 느끼는 위험자산 시장이 조정받을 가능성에 더 무게를 둬야 한다고 본다.

◆ 달러 패러다임의 전환인가?…근본적으론 안전자산 선호현상의 결과로 판단 = 달러의 패러다임이 바뀌는가. 전주말 미국 경제지표 호조에 달러가 강세로 반응하면서 불거진 논란이다. 그 동안의 안전자산과의 강한 상관관계에서 벗어나 이제 미국 경제여건을 반영하는 본연의 움직임을 나타낼 수 있단 것.

그러나 아직은 이렇게만 보긴 과한 것으로 판단한다. 지금 달러는 미국 경제지표 호전을 반영한 강세라기 보다는 미국 정책당국이 그 동안의 일방적인 퍼주기식 유동성 지원을 접는다는 관점에서 강세를 나타낸다고 보기 때문이다. 경제지표가 좋아지면 미국 유동성 흡수 가능성이 부각되고 이게 달러 강세를 견인하는 양상이란 얘기다.

궁극적으로 위험자산관련 유동성 흡수를 우선순위로 본다면 안전자산 선호의 일환으로 지금 달러가 움직이고 있단 것. 반면 경제지표가 나빠진다면 달러가 약세로 갈까. 그렇게 보긴 어렵다. 경제지표 약세 역시 안전자산 선호로 인플레이션 위험 감소로 달러강세를 지지할 가능성이 있다. 어떤 의미에서 봐도 당분간은 달러가 강한 이유다. FOMC가 다시 국채매입을 확대하지 않는다면 말이다.

한편 우리에게 시사점은 강한 달러가 궁극적으론 이머징 위험자산 조정과 연관성이 클 것이란데 무게를 둔다. 달러 유동성이 올린 주식시장이다. 달러가 강해진다면 환류 압력이 될 것으로 판단한다. 결과적으로 최근 나타나고 있는 이런 강달러 움직임은 우리에게 우호적으로 보인다. 환율과 관련해서는 주지하다시피 레벨자체가 아직은 부담으로 다가올 수준이 아니고 강달러를 빌미로 단시간에 1300원 위로 치고 올라가기엔 경상수지 흑자 폭이 크고 외채 조달이 너무 잘되는 측면이 있다.

김남현 기자 nhkim@asiae.co.kr