국채선물, TB-MB-SP의 연결고리<유진선물>

<예상레인지> 109.50~109.90



조용하게 진행된 본원통화 감소에 주목. 4월 본원통화 급감 확인. 통안채 발행과 함께 소리소문없이 출구전략은 진행되는 것으로 보임. 다만 이렇게 출구전략이 진행되는 과정에서도 충격은 제한적인 것 감안.



특히 이미 리먼사태 이전수준까지 줄어든 본원통화를 감안하면 양적완화 축소 우려 자체가 무의미한 시점인 듯. 통화당국의 조용한 출구전략에 당했단 관점보단 유동성 조절이 시장 충격없이 사전적으로 진행되면서 기대인플레 낮아진단 관점이 더 바람직할 것으로 판단.



본원통화 증가와 장단기 스프레드 밀접하게 연관. 08년 이후 본원통화와 장단기 스프레드 상관관계 0.8. 본원통화가 지금처럼 감소하는 양상이라면 당연히 장단기 스프레드 축소될 개연성 높단 얘기.



전날 무역흑자도 관련해서 빼놓을 수 없는 요인. 무역흑자(Trade Balance, TB) 늘수록 본원통화(Monetary Base, MB) 감소 압력으로 작용. 즉, 전날 무역수지 흑자 급등이 본원통화 흡수로 이게 장단기 스프레드(SP) 축소 압력으로 작용할 가능성 있음.



결과적으로 지금의 장단기 스프레드 축소는 자연스러운 현상으로 이해. 심리적인 부분도 있지만 정책당국의 자금 움직임에 대한 조정이 낳은 결과로 판단.



한편 지금 조용하게 진행되는 출구는 시야를 넓혀 보면 오히려 시세 상승에 도움이 될 것으로 예상됨. 계속 강조했던 것처럼 장단기 금리차의 급격한 확대뒤 나타나는 축소는 중장기물 금리가 더 적극적으로 움직이면서 진행된게 과거 사례.



미국채 수익률 곡선 이틀 연속 스티프닝으로 되돌림. 국내 플래트닝 베팅 관련 이익실현 심리와 맞물려 단기적으로 커브는 일어설 수도 있을 것으로 판단. 다만 구조적으로 플래트닝 계속 유도될 만한 환경이란 것은 유념. 스티프닝 양상은 제한적일 것으로 판단.



중국 PMI 반등, 국내 수출 감소폭 감소에 이어 미국 경제지표도 비교적 괜찮게 나와. 전날은 다소 외면 당했지만 연이어서 경기지표 호전재료만 나왔단게 부담은 아닐 수 없는 시점. 조정압력이 다소 우세할 것으로 전망함.



특히 최근 관심이 중장기물인 상황에서 미국의 이틀연속 스티프닝에 관련 이익실현 물량 나오는 것도 분위기에 영향 줄 수 있어. 대외지표 개선과 외국인 매매의 연계성도 부담.



다만 심리적으론 이미 금통위 이전 수준 회복할 정도로 다친 부분 만회됐고 장대음봉 이후에 장대양봉 나올 정도로 개선된 부분 간과하기 어려워. 밀리면 저평이나 호재에 민감해지면서 저가매수 등장 가능성도 배제하기 어려워.



제한적인 하락 전망. 5일 이평선 지지 확인되면 오히려 상승국면 전환 가능성도 배제하진 않음. 전반적으로 고점매도 보다는 저가매수가 바람직할 듯. 다만 장후반은 역시 고용지표 나오는 미국장 경계안할 수 없는 부분 참고.



◆ 조용하게 진행된 본원통화 감소...소리없이 출구는 시작됐지만 충격은 미미 = 출구란 말을 빼들기 무서운 시점이다. 무조건 반사로 반응하니 어떻게 말을 꺼내야 할지 모르겠다. 다만 중요한 것은 이미 우리 출구는 진행중이고 이게 시장 충격을 주지는 않고 있단 사실이다.



앞으로 출구란 말에 그렇게 민감하지 않아도 될 듯 하다. 주지하다시피 통안채 잔액은 급증하고 있다. 단기유동성은 넘치고 이 돈이 갈 곳을 못찾는 상황에서 통안채 발행을 늘린 것이니 굳이 긴축의 의도로 해석하긴 어렵다. 여하튼 유동성을 흡수한단 의미에서 출구는 출구다.



여기에 한가지 더 확인된게 있다. 4월 본원통화 증가를 보면 급감한게 보인다. 3월 73조원을 육박하며 고점을 치던게 4월엔 59조원으로 줄었다. 본원통화 흡수를 통한 출구전략도 우리가 모르는 사이 이미 진행되고 있었던 것이다. 다시 한번 강조하지만 이렇게 출구전략이 진행되는 와중에도 충격은 없었다. 또 59조원이면 이미 지난해 9월 리먼사태 터지기 전 수준까지 본원통화가 감소한 만큼 더 줄일 것도 미미할 것으로 보인다.



이제는 풀어놓은게 없는데 출구전략이란 것 자체가 무의미한 시점이란 얘기다. 오히려 통화당국의 조용한 출구에 당했단 것보다 적절한 유동성 컨트롤을 통해 기대인플레가 낮아졌단 관점이 더 나은 해석으로 판단된다.



◆ 본원통화 감소...장단기 스프레드 축소 시사 = 한편 우리가 지금 주시할 대목은 본원통화 증감과 장단기 스프레드가 밀접하게 연관돼 움직여 왔단 것. 사실 지금의 장단기 스프레드 축소는 본원통화 감소에서 시작됐다고 봐도 무방할 정도다.



실제 상관관계도 만만치 않다. 08년 이후 본원통화와 국고 5년대비 통안채 1년 스프레드의 상관관계는 무려 0.8에 달한다. 본원통화가 늘어날땐 장단기 스프레드가 확대되고 반대로 줄어들땐 장단기 스프레드 역시 좁혀졌단 얘기다. 4월 이후 관리에 들어간 본원통화의 영향이 발휘되고 있는 시점으로 보인다.



◆ 무역수지 흑자폭 급증의 시사점…스프레드 축소압력 확대 = 전날은 무역수지 흑자가 예상외로 큰 폭 증가했단 소식이 있었다. 이것 역시 장단기 스프레드에 영향을 미칠 요소다. 아무래도 외화 유입이 증가하면 원화 유동성 흡수 압력도 커질 수 있기 때문이다.



그래프로 확인되는 것처럼 본원통화와 밀접하게 연관돼 있다. 무역수지 흑자폭이 커지면 그만큼 본원통화가 줄어드는게 확인된다. 앞서 언급했듯이 4월부터 통화당국은 본원통화 관리를 해 왔던 것으로 추정되는 가운데 앞으로 서프라이즈하게 증가한 6월 무역수지 흑자는 본원통화 흡수압력을 키울 개연성이 높다. 결과적으로 무역수지 흑자 서프라이즈가 본원통화 흡수로 이게 장단기 스프레드 추가 확대 가능성으로 이어지는 함수가 될 수 있을 것으로 판단한다.





◆ 지표호전에도 미국채 선방...이틀 연속 스티프닝 주목 = 예상대로 미결주택판매와 ISM 제조업지수는 양호했다. 그러나 미국채는 횡보하는 모습. 고용지표 발표를 하루 앞두고 나온 ADP 고용보고서 결과가 그나마 채권시장에 우호적이었기 때문. 일각에서의 관측보다 고용감소폭이 컸음이 확인됐다.



한편 오히려 단기물 금리는 빠지는 양상이 관측된다. 전날 샌프란시스코 연은 총재의 제로금리 유지 발언이 영향을 미친 모습이다. 여기에 전날에 이어 커브베팅에 대한 이익실현 물량이 나온 것도 영향이 있었던 것으로 분석된다.



다음주 3년 이상 구간에 대한 입찰이 다시 재개된단 것도 부담으로 작용했던 것으로 판단된다. 미국채는 다시 물량 부담이 다가오는 시기니 만큼 내일 고용지표 결과에 따라 흔들릴 가능성도 배제하기 어려울 것으로 전망한다. 특히 달러/유로 기준 1.41을 상향돌파 하면서 추가적인 달러 약세 전망이 늘어난 것도 부담이다.