국채선물, 끝물임박한 재고조정 Paradox<유진선물>

<예상레인지> 110.70~111.20

단기적으론 불안하다. 현물이 선물을 계속 못쫓아온다. 지난 5월 27일에도 저항 맞고 내려온게 비슷한 양상 때문이었다. 선물만 달리면서 시세는 얻었지만 저평을 잃으니 시장에 힘이 없었던 것이다.

이번에도 비슷하다. 특히 기술적으로 큰 폭은 아니지만 갭도 만들면서 올라왔다. 다시 메우러 내려갈 가능성이 있단 얘기다. 20일 이평이 극복되긴 했지만 외국인도 예전만 못하다. 매수세가 제한되는 양상. 결과적으로 단기 조정 가능성은 어쩔 수 없을 것으로 판단한다.

미국채 금리가 주식시장 강세, 개인소득, ISM 제조업지수 호전에 큰 폭 오른 것도 시세 낙폭을 확대하는 빌미가 될 것으로 보인다. 전날은 펀더멘털이 미국채 금리를 올렸단 인식이 강할 것이기 때문이다.

다만 조금 길게 보면 여전히 저가란 판단이다. 지금 현물이 못쫓아 오는 이유인 경기회복 기대는 과한 것으로 본다. 5월 수출에서 확인했다. 한마디로 글로벌하게 진행되는 완화나 재정정책이 무색한 수출회복세로 본다. 일별 수출이 좋아졌다곤 하지만 민망한 수준이다.

특히 수출관련해선 그나마 중국의 도움을 많이 받고 있었는데 전날 중국 PMI지수를 보면 다시 반락이다. 50이상으로 확장국면이란게 중요한게 아니라 급격한 대출증가에 대한 우려로 경기 속도에 중국 정책당국이 브레이크를 걸고 있단 것을 더 주목해 봐야 한다.

한편 여기에 재고조정이 끝물에 왔단 것도 앞으로 산업활동동향이 어려울 수 있음을 시사한다. 재고출하비율(재고/출하)이 기술적인 저점에 임박했다. 저점은 95%수준인데 130%이던게 상당히 빠르게 감소하며 벌써 100% 초반으로 내려앉았다.

역사적으로 보면 재고출하비율과 산업생산 증가율은 비교적 명확한 역의 관계를 나타낸다.(그림 참고) 그런데 벌써 재고출하비율이 저점에 왔고 조만간 반등할 태세니. 산업생산 증가율이 앞으로 제한될 가능성이 높아 보인다. 상당히 안좋았던 경기가 브이자형으로 빠르게 반등할 것이란 기대가 다소 있는 상황에서 산업생산 증가율이 다시 주춤하거나 주저앉는다면 그 만큼 충격도 있을 것이다.

◆ 몇가지 단기 조정 시그널…선물 나홀로 강세, 갭, 견조한 주식시장 = 현물이 선물을 못쫓아오는 것은 여전히 불안하다. 저평이 하루만에 너무 많이 줄었다. 30틱 초반대였던 것이 10틱 초반으로 내려왔다. 아무리 만기 부근이라곤 하지만 10틱을 갓넘는 저평은 크게 메리트가 없어 보인다. 여기에 기술적으로 갭을 남기면서 오른 것도 걸리는 부분이다.

전날 비교적 큰 폭 오르긴 했지만 단기적으로 남겨진 공백을 메우려는 시도가 이어질 가능성이 있어 보인다. 또 시세가 오르면서도 미결제 증가가 미미한 것. 특히 전날은 입찰에 따른 매도헤지 물량이 나왔을 것으로 보이는데도 미결제는 소폭만 늘었다. 수급구도상 매도에 쏠려 있던 부분이 상당부분 정상화된 것으로 추정할 수 있다. 시세가 올라도 꼬인 포지션에 환매수가 나와야 될 물량이 제한되는 국면이 될 가능성이 있단 얘기다.

한편 주가지수가 다시 전고점 부근까지 온 것도 점차 부담이 될 수 있단 판단이다. 북한 소식을 빌미로 1400 아래로 조정받았다가 다시 올라온 것이다. 이게 너무 쉽게 1400선 위로 올라서는게 걸린다. 이제 15포인트 남짓 오르면 다시 전고점이다. 전고점 트라이하는 국면에 접어든다면 심리적인 압박 요인으로 작용할 소지가 있는 것으로 판단한다.

◆ 산업생산 증가 앞으로 제한될 가능성 높은 이유…너무 빨리 내려앉은 재고/출하 비율 = 다만 조금 길게 보면 시세는 충분히 오를 여지가 있어 보인다. 경기가 한참 꺾였다 올라오는데도 모양새가 제대로된 회복처럼 보이진 않기 때문이다. 상당한 완화정책과 재정정책에도 산업생산 증가율이 조만간 제한될 가능성이 높아 보인다.

우선은 수출 증가율이 변변치 못하다. 이전에 지적했던 데로 5월 수출은 마이너스 28%를 기록하면서 이전달만 못했다. 일별 수출이 좋아졌다곤 하지만 좋아졌다고 하기 민망한 수준이다. 더군다나 그나마 수출이 버티는 것은 중국효과로 보이는데 중국 경제지표 개선세도 일단 멈춤이다. 전날 중국 PMI 지수가 50 이상으로 경기 확장국면을 시사하긴 했지만 이전만 못한 수치가 나왔다.

한편 재고조정이 상당히 빠른 속도로 마무리 국면에 진입한 것도 산업생산에는 악재다. 재고출하비율(재고/출하)과 산업생산 증가율 그래프를 보면 이해가 갈 것이다.(아래그림 참고) 명확한 역의 상관관계다. 그런데 2001년 이후 역사적으로 보면 재고출하비율은 95%가 기술적으로 저점인 것으로 보인다.(제반 여건상 이 밑으로 못내려갈 이유가 있는 모양이다. )

여하튼 4월 재고출하비율은 100.7%. 130%수준부터 불과 4개월만에 지금 수준까지 내려온 것을 감안하면 조만간 재고출하비율 기술적 저점에 도달할 것으로 판단한다. 앞서 언급했지만 재고순환비율이 저점찍고 다시 오른다면 역의 상관관계를 갖는 산업생산 증가율은 주춤하거나 다시 아래로 꺾일 것으로 본다.

◆ 호재만 취사선택하는 뉴욕증시, 미국채 금리 다시 급등 = 다시 호재만 본 뉴욕 증시다. GM이 파산했는데 뭐가 불확실성 제거겠는가. 실업자가 얼마나 더 나오고 밑에 하청업체는 얼마나 더 무너지겠는지에 대한 관점보단 불확실성 제거가 우선이란다. 여하튼 관련 재료가 뉴욕증시를 끌어 올렸단 관측이다.

가뜩이나 유동성이 넘처서 눈을 시뻘겋게 뜨고 대기하고 있는데 지표도 비교적 양호하게 나왔다. ISM 제조업지수가 또 반등했다. 더군다나 신규주문까지 급등해 앞으로 제조업지수 개선기대를 높이는 모습이다. 개인소비지출에서도 개인소득이 전월대비 증가세를 나타냈다. 0.5%포인트 증가. 이래저래 지표만 보면 기대가 높을 만도 하다.

다만 아직도 문제의 근원인 집값이 하락하고 있고 급증하고 있는 연체율 부담이란 다른 측면의 부담도 져버릴 정도의 경기지표는 아닌 것으로 판단한다. 특히 제조업지수의 경우 워낙 위축되던게 살아나는 만큼 조금 더 신중하게 평가할 필요가 있어 보인다. 여하튼 증시 급등에 경제지표까지 예상보다 잘나오면서 미국채 금리는 또 폭등했다.

중국에 가있는 가이트너가 무안하게 말이다. 달러 약세폭은 제한되긴 했지만 그래도 위험자산선호 인식이 부각되면서 약세를 보이긴 했다. 상품가격은 경기지표 호전에 달러약세가 가세하며 비교적 큰 폭 반등했다. 국제유가는 또 올라 68달러대를 기록했다.

김남현 기자 nhkim@asiae.co.kr