[洞见与观点]全球金融周期与利率

Published 19 May.2026 11:00(KST)

Updated 19 May.2026 14:41(KST)

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汇率1500韩元时货币政策难以独立
跨国资本流动取决于美国利率
应将“金融稳定性”置于利率之上
通过管制资本外流确保外币流动性

随着债券收益率呈上升趋势、汇率在每美元1500韩元一线徘徊，外界对韩国银行今后的利率与外汇政策运用愈发关注。

与此相关，“全球金融周期（Global Financial Cycle，GFC）论”也重新受到瞩目。这一理论由韩国银行总裁 Shin Hyunsong 与伦敦商学院（London Business School，LBS）教授 Hélène Rey 共同建立。由于该理论为新兴市场国家的利率与外汇政策提供了诸多政策启示，因此更受关注。

全球金融周期论是一个关注在全球银行信贷供给和资产价格呈现同步化趋势的背景下，金融活动呈周期性波动的理论。出于对资产负债表恶化的担忧，全球银行的风险规避倾向增强，使得全球信贷供给、即国家间资本流动高度依赖美国芝加哥期权交易所的恐慌指数VIX。而由于VIX受到美国利率的影响，最终得出的要点是：国家间资本流动由美国利率所决定。

该理论在4个方面提供了重要的政策启示。首先，它指出，即便开放资本市场的新兴市场国家选择浮动汇率制度，也难以实行真正独立的货币政策。这否定了传统理论中“汇率可以吸收因与美国利率差异产生的资本流出入冲击，从而保证货币政策独立性”的观点。这一视角认为，国家间资本流动主要由全球银行在规避风险时的放贷行为决定，而非仅由两国利差决定。由此得出的结论是，新兴市场国家在资本自由化与独立货币政策之间，事实上面临“二选一”的两难局面。

强调宏观审慎监管也是该理论的重要特点之一。单靠加息难以防止由资本外流引发的金融危机，因此其提出要将事前强化宏观审慎监管作为替代方案。通过对金融机构的非核心负债征收负担金等方式，事先巩固金融体系的稳健性，即便因美国加息导致资本外流，也可以避免爆发金融危机。

在货币政策目标上，该理论强调金融稳定性。它主张货币当局在物价和经济景气之外，还应将有助于避免金融危机的金融稳定性设定为另一项政策目标。同时认为，以遏制资本外流为目的而急剧加息并不可取。为了稳定物价、减少不良贷款、进而稳定金融体系，应采取渐进式加息。

为维护金融稳定，理论也强调流动性保障的重要性。Shin 总裁之所以将重点放在外汇流动性保障，而非单纯担忧汇率上升，原因正在于此。对于为降低过度资本流动和汇率波动性而实施监管与干预外汇市场，该理论持肯定态度。其立场认为，过度的资本进出与汇率波动性会损害金融稳定，因此监管与干预在所难免。实际上，在过去的“宏观审慎三件套（远期外汇头寸监管、外币健全性负担金、对外国人债券投资征税）”中，曾对银行的外币借款征收负担金。不过，这一观点与反对资本流动监管和外汇市场干预的美国立场存在差异。相对而言，国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）和国际清算银行（Bank for International Settlements，BIS）近年来强调金融稳定性的重要性，并对“应降低过度资本流出入与汇率波动性”的主张持积极态度。

目前，我国经济因股票投资增加而暴露在过度资本流出入和高汇率波动性的风险之中。在债务增加与资产价格泡沫的背景下，加息与维护金融稳定已成为突出的重要课题。当下，比以往任何时候都更需要政策当局在制定政策时，充分考虑全球金融周期论所提供的政策启示，做出审慎抉择。