[K-INVESTORS]④“我们正在解‘在韩国资本市场扎根股东行动主义’这道题”

近期同时受到机构投资者与个人投资者关注的股东行动主义基金——Align Partners资产运用公司代表 Lee Changhwan，在学生时代曾被称为“问答英雄”。1986年出生的他在就读大邱外国语高等学校时，参加了KBS节目《问答大韩民国》，以历届最年轻选手身份获得最高金额的奖金（5810万韩元）。

若说问答（Quiz）是寻找某个问题的答案，那么他至今仍在韩国资本市场上解答“股东行动主义落地”这一道问答题。他以1%的持股比例，就能左右企业股价和公司治理结构，成为股东行动主义基金的代表。近期投资专家们密切关注他的每一个动作，因为资金会追随他的去向。他善于洞察世界，而且极其执着，绝不轻言放弃。

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“我高中时在寄宿学校读书，一个星期只能回家一次。周六一回家，妈妈就会把6份报纸堆好。只要一踏进家门院子，我就脱掉鞋子、放下书包，坐下来花3个小时，从头版到末页把报纸通读一遍。并不是为了学习，那真的就是一种习惯。只要读过，大脑里就全都输入了，当时感觉头脑特别清醒、转得特别快。”

Lee代表的母亲独自抚养孩子，为了维持生计在小学食堂做配餐辅助员。母亲攒下的报纸成就了“问答英雄”Lee，而问答大赛的奖金则成为当时被列为生活保护对象的家庭得以支撑下去的基础。

“节目里是6个人上场，拿到第一名就能挑战‘问答英雄’。四道题里答对三道就行。大概进行10期左右，能出一名问答英雄。奖金是5810万韩元，扣税和捐款后实际拿到的是2500万韩元。当时我还是高中生，妈妈就用这笔钱在2005年于大邱买了房。那真的是个很穷的街区，因为妈妈工资不高。原本家里有房子，但卖掉之后一边花钱一边把钱亏掉了。问答大赛之后又重新买了房子，还出了书。出版社打来很多电话，版税大概拿了1200万韩元。上大学时拿到奖学金，就那样开始了大学生活。”

Lee代表从首尔大学经营学系毕业后，先后就职于高盛集团和Kohlberg Kravis Roberts（KKR）首尔办事处。在首尔大学就读期间，他作为交换学生前往新加坡，机缘巧合被全球投资银行（Investment Bank）高盛集团选中参加暑期实习。2012年KKR在首尔设立办事处时，他以创始成员身份加入。虽然当时只有27岁，年龄相对较轻，但他几乎参与了KKR在韩国的所有企业投资与退出项目，包括出售OB啤酒、投资Tmon、收购与出售LS集团铜箔·薄膜事业部等。在海外背景人士众多的投资银行业，他是“纯本土派”，却在年轻时就与大企业直接过招，这些经历是他最引以为傲的资产。此后，在“东学蚂蚁”热潮正盛的2021年，他深切感受到股东行动主义的必要性，离开KKR创立了Align。

Lee代表看准了新冠疫情带来的特殊行情，使韩国个人投资者数量激增至约1400万人，进而推动小股东对企业关注度上升的趋势。他尤其在SM娱乐经纪公司经营权纷争以及金融控股公司分红政策变化等事件中发挥了关键作用。因他的一句话，企业股价就会剧烈波动。Lee代表在机构投资者之间的口碑尤为良好，他发给机构的信件条理分明、逻辑严谨，是可以“讲道理”的人。机构投资者普遍评价称，他净化资本市场的意愿也非常强烈。

“在KKR时，我一直在做收购公司经营权、把公司变好、抬高价格再卖出的工作。当时那样做是可行的。但韩国并购市场上企业的价格越来越高。过去还能以低价买到韩国公司，因为几乎没有地方能以那种方式收购经营权。所以我稍微调整了战略。”

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他将目光转向了投资韩国上市股票。

“在我们国家，上市股票的价格低得离谱，各自有各自的理由。可以低价买入，再用适合每家公司的方式提升价值。我正是基于这种思路在投资。要让上市公司的股价上涨，首先要有人关注。新冠疫情之后投资者大幅增加，关注度也随之提高。”

推动韩国上市公司发生改变，实际上要投入大量时间和精力，需要对企业进行全方位分析，有时还要与大股东正面交锋。Align Partners真正走入大众视野，是通过对娱乐经纪公司SM的投资。作为K‑pop的起点，SM在其悠久历史中也积累了各种问题，而其公司治理结构和企业文化之所以发生改变，Lee代表功不可没。

“市场不是傻子，只要企业真的变好，股价自然会有所反映。只要遵循全球标准就行。我是在全球性公司接受训练的，说实话，看着韩国上市公司的行为方式，我很难理解。‘怎么会这样呢？’我产生了这样的疑问。另一方面，我也认为，随着韩国市场不断壮大，现在正是谋求变革的好时机。”

他曾针对韩国七大银行控股公司发起股东行动，推动其分红政策发生变化。

“在银行股方面，以前一直没有人站出来。外国人做不到。虽然外国股东很多，但要由外国人出面推动企业变革，在现实中非常困难。所以银行股一直不受欢迎。如果银行赚钱能力强，又能用赚来的钱回购自家股票、做好股东回报，本来会是非常受欢迎的股票。好的投资并不一定要求公司身处成长型产业，只要能把赚来的钱合理回馈股东，就是好股票。但过去一直没有人提出这种要求。”

他注意到，在韩国企业的运营和利润分配过程中，股东权利过度集中于大股东。为了从并购转向投资上市股票，他等待社会认知逐渐成熟。

“如果我在2019年就开始行动，大概会被骂成恶劣的对冲基金在攻击好好的公司吧。但现在情况不是这样了。我一直在等待人们观念的变化。在我们国家，大股东掌握的权力太大，大股东的专断行为十分严重，而法律责任却很宽松。现在必须要做出改变。将来会逐步实现更均衡、更妥善的治理。现在只是起步阶段而已。如果股市长期被低估，国家经济就难以实现长期发展。韩国股市并不是因为朝鲜半岛风险而被低估。看看与中国处于紧张关系的台湾，台湾的估值是我们的两倍，那是因为制度更完善。”

Lee代表认为，股份有限公司的股东应当按照持股比例公平分享公司利润。但在他看来，韩国资本市场仍然只给主要股东赋予超出必要的权力和利益。

“持股20%的人可以左右公司，而剩下那些各持1%股份的人却什么都得不到，在现行制度下我们对此无能为力。这是经济增长过程中形成的结构。过去为了实现高速增长，所谓财阀企业需要快速作出决策。时间一长，大家就把这种状态当成理所当然，但这并不正常。这样一来，谁还愿意来投资呢？”

Lee代表举例说，同样一家公司，以1万亿资本在韩国设立企业，市值只有1万亿韩元，在台湾则是2万亿，在美国则是4万亿。

“在美国发行股票更有利。我投入1万亿，他们愿意按4万亿的估值买单，融资会多么容易。可在韩国，如果投入1万亿资金创办公司，为此付出的各种无形努力全被忽视，如果不以同样的价格卖出股票，就无法完成融资。至少也应该像台湾那样有2倍的估值。我就是想解决这类问题。”

他预计，随着资本市场不断扩张，制度必然会朝着更加有利于中小股东的方向发生变革。

“以韩国企业为例，董事只对公司负有义务。假设把公司看作一个国家，因为所有国民都无法直接参与治理，所以要选出国会议员来管理国家。企业也是一样。股份公司因为所有股东都无法直接参与管理，所以要选出董事来经营公司，让董事对所有股东的价值负责，本来就是理所当然的事。”

在韩国，如果说“董事的忠实义务仅针对公司本身，而不针对普通股东”，外国人听后都会感到震惊，并反问上市公司怎么能以这种方式运营。

“他们会问：在这样的制度下，怎么还能成为上市股票？要么修改商法，要么通过变更判例来解决，但以目前的情况来看并不容易。不过，只要持续发声，总有一天会改变。我会在自己能力范围内以行动作出示范，同时也要赚钱。”

Lee代表表示，与在全球私募股权基金从事并购工作时相比，如今推进股东行动主义战略让他更有成就感。

“我们的战略有个非常好的地方：以前做并购时，我是把100%股权都买下来，如果公司经营得好、赚钱了，100%的收益都归我一个人所有。现在我持有JB金融14%的股份，如果股价上涨，其余86%的股东也会赚钱。就算在SM，我只持有1%，但股东提案等一系列极其复杂的工作、所有辛苦都是我在承担。一旦股价上涨，剩下99%的股东也会获利。当然，我并不是为了别人才做这件事，我也要为把资金托付给我的出资人负责。不过，这是一种对他人同样有益的战略，我很喜欢，也很有成就感。”

他认为，目前韩国资本市场正处在一个极其重要的变革时期。

“为了提升韩国企业的价值，希望持有股票的各位能积极参与，行使自己的权利并发出声音。我绝不是‘正义的使徒’之类的人物，我追求基金收益这一点毫无疑问。但是，如果是非上市公司或者很小的企业，大股东想怎么做就怎么做，人们或许还能勉强接受。但上市公司明明有众多股东，如果因为大股东的缘故导致股价腰斩甚至跌至三分之一，在资本主义中这就是一种罪恶，必须加以阻止。”

要在因落后行为而被低估的上市公司中引导出有意义的变革，必须有雄厚资本作支撑。他计划在今年年底之前专注于海外募资，目标是在海外募集约2000亿韩元规模的资金，他认为这在战略上意义重大。

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“不管买哪家公司，至少要持有5%，但我们基金的规模目前还太小，总共只有大约2700亿韩元。海外投资者对我正在做的这些事非常感兴趣，所以我打算去募集一些海外资金。此前我们的基金100%都是韩国投资者出资。接下来要主动拜访海外大型机构，提出请求。通过SM和金融控股公司案例，我已经证明了这种模式。今后也会用同样的方式投资韩国上市股票。要把基金做大，必须接纳机构资金。我想至少要做到1万亿韩元规模。现在我也逐渐有了信心，觉得可以把事情做好。”

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