[SM经营权之争]Kakao难以发起反制公开收购的原因

Published 14 Feb.2023 08:04(KST)

Updated 21 Jul.2023 13:41(KST)

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Hybe自10日起接受要约收购申请
“不是经营权之争” Kakao名分或被削弱引忧
唯一路径是“以高于Hybe的价格获取股份”

[亚洲经济记者 Lim Jeongsu] 在HYBE启动对SM娱乐（SM Entertainment）股票公开收购的情况下，外界关注焦点集中在为何Kakao没有迅速做出针锋相对的应对。Kakao虽尚未表明正式立场，但投资银行业界认为，前SM总制作人 Lee Sooman向法院提出、针对Kakao的新股分配禁制令申请，是其中的核心背景。业内分析认为，如果Kakao宣布进行公开收购或追加收购股份方案，法院采纳Lee Sooman禁制令申请的可能性将大幅上升。一旦如此，Kakao将难以取得9.05%的新股持股比例。

公开收购时钟“滴答作响”…时间越拖对Kakao越不利

根据14日SM股份公开收购主办方三星证券的介绍，该公司自本月10日起通过各营业网点受理SM股票公开收购申请，收购价格为每股12万韩元。HYBE公布公开收购的时间点是上周五。经过周末两天，实际上从本周开始正式接受公开收购委托。公开收购截止日期为下月1日。当天为“三一节”公休日，因此欲出售股票的股东须在本月28日前提出卖出申请。现金结算日为下月6日。

三星证券发送给各营业网点的关于HYBE对SM股份公开要约收购的通知邮件部分内容。

HYBE此次公开收购的目标是取得SM 25%的股份。如果公开收购申请量超过目标数量，将按比例分配收购；若申请量达到目标数量的两倍，则按各股东申请卖出数量的一半进行收购。若HYBE按计划拿到目标持股，再加上其已取得的Lee Sooman持股14.8%，合计将持有约40%的SM股份。如果再加上Lee Sooman剩余3.6%的股份，在今年3月股东大会上将掌握超过44%的稳固表决权持股。若再争取到部分友好持股，甚至有望突破过半数。

按去年年底股东名册封闭的基准来看，原则上HYBE难以在本次股东大会上以股东身份行使表决权。但由于Lee Sooman可能将其在股东大会上的表决权委托给HYBE一方，因此“SM现任经营层+Kakao+Align Partners”阵营很可能与HYBE阵营在股东大会上展开表决大战，围绕双方分别提出的SM董事会成员选任议案展开票数对决。

SM现任联席代表理事 Lee Sungsoo 和 Tak Youngjun 的任期将于今年3月届满。他们预告，将推荐Align代表 Lee Changhwan 出任其他非执行董事，并新任命3名由Align推荐的社外董事。业界预期，HYBE方面则可能推出董事长 Bang Si-hyuk 和ADOR代表 Min Heejin 作为董事候选人。

随着HYBE正式启动公开收购，对决格局随着时间推移正逐渐向Kakao不利的方向发展。即便Lee Sooman的禁制令申请被驳回，Kakao通过增资发行新股和可转换债券（Convertible Bond）拿到SM 9.05%的股份，再将国民年金（持股被摊薄前持股率8.96%）、KB资产运用（5.12%）等全部拉拢为友军，Kakao在力量对比上仍落后于HYBE。

一位投资银行业界相关人士表示：“国民年金很难在存在争议的两个主体中选边站队作出决策”，“若Kakao想在本次纷争中占据有利位置，唯一的方法就是以高于HYBE的价格发起公开收购。”该人士还预测称：“公开收购决定作出得越晚，HYBE在这场较量中就越占上风。”

围绕是否公开收购 Kakao陷入进退两难

投资银行业界将Kakao难以轻易发起公开收购的核心原因归结为“禁制令申请”。公司法对在经营权纷争局面中，向站在一方阵营的第三方分配新股的行为有严格限制。只有在公司章程中列明的、为实现战略性合作等经营上必需的情形下，才可以向第三方分配新股。预计双方将在法院围绕“向Kakao分配新股的决策是否是在经营权纷争局面下作出的，以及这是否是SM经营上必不可少的决定”展开法律攻防。

正因如此，Align等方面一直强调，向Kakao分配新股的目的在于通过战略性合作实现娱乐领域的协同效应，而非出于经营权纷争。Align代表 Lee Changhwan 在Lee Sooman提出禁制令申请后，对相关提问反问称：“这究竟是谁和谁之间的经营权纷争？”并强调说：“向Kakao分配新股的决定并不是为了经营权之争。”

然而，在已将HYBE的公开收购界定为对SM发起的敌意并购（Mergers and Acquisitions）尝试的情况下，如果Kakao采取对等公开收购应对，则“并非经营权纷争”的说服力将被削弱。一位大型律师事务所资本市场业务律师表示：“虽然难以预判法院的最终决定”，但同时也指出：“一旦Kakao发起公开收购，法院就很可能将围绕SM的一系列情况解读为明确的经营权纷争，从而采纳禁制令申请。”一旦如此，Kakao将无法以每股9万韩元的价格取得SM 9.05%的新股。

此外，向Kakao分配新股的价格为每股9万韩元这一点，也削弱了与Kakao联手的Align方面“股东价值平等”的名分。Align此前就HYBE的公开收购表示：“公开收购价格过低”，并以此向HYBE施压。对此，站在Lee Sooman一方的SM法务担当副社长 Cho Byungkyu 在发给公司内部员工的邮件中指出：“自称代表股东利益的Align若认为HYBE 12万韩元的公开收购价过低而表示反对，那么对Kakao以每股9万韩元认购新股更应该坚决反对才对”，“Align这种双重态度并非激进主义基金的行为，更像是追逐经营权的基金。”

一位投资银行业界相关人士表示：“在‘并非经营权纷争’这一名分已被削弱的情况下，若Kakao想要扭转战局，就只能不顾禁制令结果，以高于HYBE的价格发起公开收购。”在国民年金和KB资产运用动向尚不明朗的前提下，若Kakao要以高于HYBE的价格进行公开收购并取得足够持股，预计所需资金将超过2万亿韩元。

Kakao Entertainment今年1月在增资过程中，获得约11万亿韩元企业价值评估，并从新加坡政府投资公司（GIC）和沙特公共投资基金（Public Investment Fund, PIF）筹集了1.2万亿韩元。虽然其资金实力已达到一定水平，但若要以高于HYBE的价格取得足够股份，就必须投入比HYBE更多的资金。业界相关人士分析称：“关键在于，Kakao是否有意愿承担巨额资金压力，以拿下SM的经营权。”