[Why&Next]“基金挤兑”会来吗…私募信贷市场将走向何方

by Lee Minwoo

Published 18 Mar.2026 07:28(KST)

Updated 18 Mar.2026 15:44(KST)

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美国私募信贷基金赎回请求激增
流动性与资产错配结构下赎回应对受限
也有视为“成长阵痛而非危机”的观点…对韩国本土影响尚未显现

美国私人信贷贷款基金的赎回请求在增加，引发了对“基金挤兑”的担忧。由于还被贴上“影子银行”的标签，有观点指出，这可能引发结构性信用危机。不过也有反论认为，目前尚未到危险阶段。这被视为高速成长的市场正在经历的“成长阵痛”，而且其主要需求方——人工智能（AI）产业的巨额投资将不可避免地持续下去。

第一季度就出现100亿美元赎回请求

根据18日主要外电及投资银行（Investment Bank）业界消息，今年第一季度，Blackstone、BlackRock、Cliffwater、Morgan Stanley等主要资产管理公司的私人贷款基金所发生的赎回请求规模已超过100亿美元（约合15万亿韩元）。

赎回压力从去年年底开始已迅速升高。根据美国金融科技企业 iCapital 的数据，非上市企业成长集合投资机构（Business Development Company，BDC）在去年第三季度的平均赎回率约为净资产价值（Net Asset Value，NAV）的1.6%。随后在同年第四季度已激增至4.8%。这一水平接近通常基金赎回上限的5%。

所谓 BDC，是一种将基金资产一半以上分散投资于未上市风险企业等的公募基金。若不动产投资信托基金（REITs）是将房地产资产分割后进行投资并派发股息，那么 BDC 则是以投资于未上市企业贷款的资产派发股息，两者在这一点上具有相似性。近期引发私人贷款基金赎回风波的 Blue Owl Capital 的 OBDC II 基金也是非上市 BDC。

美国金融业内部也开始发出警告。Morgan Stanley 分析团队在近期发布的分析报告中表示，随着人工智能（AI）技术进步对软件产业带来颠覆性重组，“直接放贷”（Direct Lending）的违约率将达到8%。所谓直接放贷，是指私人贷款基金直接向中小及中型企业发放贷款的一种形式。报告担忧指出，软件板块内较高的杠杆率（对债务的依赖程度）以及即将到来的“到期高墙”，可能会把违约率推升至新冠肺炎（COVID-19）大流行以来的最高水平。报告认为，随着AI发展，软件企业基于订阅费的稳定收益结构正在动摇，其抵押品价值也可能下滑。

专注私人贷款的资产管理公司 Apollo Global Management 的联合总裁兼信贷部门负责人 John Zito 也在最近面向瑞银集团（UBS）客户的演讲中指出，私募基金管理公司收购的 AI 及软件行业资产的估值过高。他批评称，这些企业在错误的资产价值基础上获得私人贷款，今后可能会因此产生问题。但他同时划清界限表示，“这并非整个私人贷款市场的崩溃，而是剔除不良管理公司和不良资产的过程”。这意味着，这是快速扩张所带来的阵痛。根据另类投资市场分析机构 Preqin 的数据，全球私人贷款市场管理资产规模（Assets Under Management，AUM）从2020年的1.2204万亿美元（约合1775万亿韩元），增长到去年的2.2801万亿美元（估算值）。预计到2030年将扩大至4.504万亿美元。

流动性错配恶性循环或将持续

在大规模赎回请求面前的脆弱性，被视为私人贷款的结构性局限。由于其投资于长期、非流动性的贷款资产，基金无法在赎回请求到来时立即收回贷款，因此在流动性与资产之间存在结构性的“错配”。

若无法控制如雨后春笋般涌来的赎回请求，还会陷入更深的恶性循环。基金会优先处置优质资产或可以先行回收的贷款，导致基金收益性和规模被压缩。之后，剩余资产质量下降，可能进一步加剧其对追加赎回压力的脆弱性，从而引发恶性循环。

一位投资银行业界相关人士表示：“无论是银行挤兑（大规模存款提取现象）还是基金挤兑，其根源都在于一种不安感——如果行动太晚，投资金额可能变成零。”他解释称，“在结构上存在流动性错配，而且也易受市场情绪影响”。

近期 Blackstone 的应对措施，也被解读为试图阻止此类心理扩散。3日，Blackstone 的私人贷款基金收到38亿美元的赎回请求，相当于该基金总资产的7.9%。Blackstone 将季度赎回上限从5%提高到7%，同时由公司及管理层出资承担0.9%，以此应对。通过提高赎回上限安抚投资者不安情绪，并投入自有资产以建立信任。

“应警惕过度恐慌情绪”

不过，市场上也有观点认为，此次事件演变成金融危机的可能性有限。私人贷款基金一开始就设定了通常以季度为单位的较长赎回条件，因此并非像银行挤兑那样会在一天之内演变成流动性危机的结构。

有观点指出，不应对曾加剧市场不安的 Jamie Dimon——摩根大通（JPMorgan Chase）首席执行官（Chief Executive Officer，CEO）的发言做过度解读。此前，Dimon CEO 就私人贷款赎回风波曾警告称，“如果看到一只蟑螂，那很可能还有更多”。这一发言虽然放大了市场的不安情绪，但市场上也有不少看法认为，与其说是纯粹的“担忧”，不如说是反映了其自身利益关系的表态。

一位在韩国开展业务的外资资产管理公司高管表示：“私人贷款涉足的中端市场及杠杆收购（Leveraged Buyout，LBO）融资等领域，原本一直是银行的强项。若私人贷款缩减，笑到最后的将是银行，而作为美国最大银行的摩根大通，将像过去金融危机时那样，趁机扫货价格大幅走低的资产，从而获得巨额利益。”

另一家本土资产管理公司代表也表示：“我曾与 Dimon CEO 面对面会晤，当我就宏观经济、国际局势、市场情况等问题提问时，他表现得十分不耐烦，比预定会面时间早了许多就起身离席。他直言，自己无论利率下行还是上行都必须赚钱，对除赚钱之外的话题毫无兴趣。”

对韩国本土影响有限……“基本面并未受损”

由于韩国本土机构投资者也在扩大对海外私人贷款的投资，因此正密切关注市场动向。金融监督院也在本月4日召开面向主要证券公司的座谈会，要求其强化风险管理。根据金融监督院数据，主要12家证券公司海外私人贷款基金的本土投资者销售余额，从2023年的约11.8万亿韩元增至去年底的17万亿韩元。本土投资者大多为养老基金、公积金会及法人等。个人销售余额在同一期间从1154亿韩元增至4797亿韩元，增加约3.2倍。

不过，主流观点认为，危机向韩国本土传导的可能性并不大。一位公积金会相关人士表示：“虽然部分美国机构的重复抵押贷款等私人贷款问题受到关注，但总体上并不认为贷款资产的基本面已经受损。我们会持续关注事态发展，但尚未到需要考虑中途赎回请求等措施的阶段。”