[Why&Next]教保生命站在命运十字路口…转为控股公司可能性升高

by Jo Siyung

by Lee Minwoo

Published 12 Feb.2025 06:50(KST)

Updated 12 Feb.2025 16:58(KST)

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Shin Changjae回购争议对手Affinity Equity Partners持有的5.33%股份
更接近控股公司转型特别决议
持股24%的Affinity称“目前尚未有定论”

教保人寿在与私募基金持续7年的纠纷中胜诉的可能性大幅提升。若最后一名争议当事人——Affinity财团与Shin Changjae董事会主席一方达成和解，教保人寿的金融控股公司转型工作也有望提速。

球被踢到Affinity一边

Shin主席本月7日以每股19.8万韩元的价格，从Aperma Capital手中回购了教保人寿5.33%的全部股权。由此，金融及资本市场业界评价称，“教保人寿向金融控股公司转型的环境更加有利”。

要理解这一背景，需要把时间拉回到足足18年前。私募基金Aperma于2007年以每股18.5万韩元购入教保人寿5.33%股权，Affinity财团则在2012年以每股24.5万韩元购入24%股权。根据股东间协议，如果在Aperma的期限2012年前、Affinity的期限2015年前未进行首次公开募股（IPO），则Shin主席享有回购股份的卖出期权（Put Option）。

受2008年全球金融危机余波及人口老龄化导致的人寿保险公司收益结构变化等多重因素影响，教保人寿上市被推迟。于是2018年，Aperma和Affinity分别委托会计师事务所评估股价后，以39.7万韩元和41万韩元的价格行使了卖出期权。认为价格过高的Shin主席于次年向国际商会（ICC）申请仲裁。2021年作出的第一轮仲裁结果为：“Shin主席没有义务按Affinity提出的价格接受卖出期权。”

当初与Affinity签订的合同结构为：在Affinity最初的购入价24.5万韩元与会计师事务所评估的公允市场价格（Fair Market Value，FMV）之间，取较高者作为最终价格。正因如此，Affinity提起的第二轮仲裁在去年年底作出裁决，称“须在30日内由外部机构评估公允市场价格，并按该价格回购投资者所持股份”。Shin Changjae主席近期选定EY韩永作为FMV评估机构。

根据Shin主席与Affinity签订的股东间协议，双方分别指定评估机构进行FMV评估，如评估价格差异在10%以内，则以平均价格作为卖出期权的执行价；若双方报价差距超过10%，则由Affinity提出3家第三方评估机构名单，Shin主席从中选定1家，其评估价格即为执行价。考虑到已上市人寿保险公司的企业价值，业界普遍认为，EY韩永给出的价格将与41万韩元存在较大差距。

如今球已经被踢到了Affinity一边。是继续争执执行价格，还是选择和解，需由其作出决定。Affinity方面相关人士对《亚洲经济》表示：“目前无可奉告。”

“教保与Affinity最终将达成和解”

熟悉私募基金结构的专家认为，尽管FMV争议尚存，但“双方最终将在某一适当区间达成和解”的观点占据上风。Affinity财团内部的私募基金早已在其所管理基金中，将所持教保人寿股权价值评为“0”。只是尚未完成基金清算而已。

此次交易中，Aperma以比2007年每股买入价高出1.3万韩元的价格出售了股权。总出售金额估算为2162亿韩元，较2007年取得约141亿韩元价差。根据教保人寿披露的年度报告，从2008年至2023年共派发股息约1.2928万亿韩元，持股5.33%的Aperma获派股息估算约为689亿韩元。连同出售差价在内，Aperma合计获利约830亿韩元。虽然比账面价值“0”要好，但18年间年均收益率仅为2.3%。

随着此次Aperma与教保达成交易，对Affinity而言，“与除Aperma外的Corsair等其他私募基金结盟，将经营权股权出售给第三方”这一备选方案也随之落空。正因如此，业界分析认为，Affinity很可能在不低于其2012年买入价每股24.5万韩元的水平上达成和解。Affinity最初表明拟行使卖出期权时，Shin主席也曾向时任Affinity会长Park Youngtaek提出，以每股27万韩元左右的价格回购股份。

教保人寿金融控股公司转型进入可视范围

若教保与Affinity达成和解，下一步便是教保人寿向金融控股公司转型。教保人寿已于2023年公布控股公司转型计划。其构想是，摆脱因低生育率和老龄化而日益萎缩的人寿保险主业结构，通过业务结构多元化来获取新的增长动力。

为实现控股公司转型，需在股东大会上获得持股66.7%以上的特别决议同意。然而，处于纠纷中的Affinity财团与Aperma的持股比例接近30%，其他私募基金的动向也存在不确定性。一旦Affinity也达成和解，控股公司转型将如同“顺风扬帆”。教保人寿相关人士虽表示“仍需观望形势”，但业界普遍认为，教保人寿将正式加快控股公司转型步伐。

截至去年年底，Affinity财团（Affinity Equity Partners、IMM Private Equity、EQT Partners、新加坡政府投资公司）合计持股为24.01%。若假设这部分股权由Shin主席买入，则其本人持股33.78%，再加上两位姐姐及一位堂兄妹等特殊关系人持股5.12%，以及从Aperma购入的5.33%，合计持股将达68.24%，足以通过特别决议。

此外，与私募基金协商确定的FMV，将成为今后推进控股公司转型的重要基准。在控股公司转型过程中，企业价值评估（Valuation）是关键事项，与主要股东卖出期权纠纷解决中采用的FMV数值，有望成为重要的评估基础资料。