[平台投资急速降温]②第一代平台11街，沦为被迫出售的并购标的

by Oh Yukyo

Published 15 Jan.2024 06:05(KST)

Updated 16 Jan.2024 14:20(KST)

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包括国民年金在内的财务投资者启动强制抛售程序
最大股东SK Square放弃看涨期权，“11街”被果断止损
6年前估值2.7万亿，如今连5000亿都难以保证

编者按“不再投资平台产业。”某大型投资机构的首席投资官（CIO）直言，国内平台产业已进入饱和状态，不具备投资价值。各细分领域的头部平台企业已尘埃落定，在追加扩张或新玩家进入都十分困难的背景下，其作为投资标的的价值大幅下降。反映这一氛围的是，估值大幅缩水的第一代平台11街被“被动”推上并购（M&A）市场；曾被视为“国民期待股”的Kakao Pay和Kakao Bank股价不仅腰斩，更是跌至四分之一。瞄准1万亿韩元估值“十角兽”的Toss正准备上市，但外界担忧其只会沦为早期投资者“退出（回收投资）”的通道。即便是目前表现亮眼的平台，天花板也十分清晰。作为新兴流通强者、影响力不断扩大的Coupang，正受到监管部门和竞争对手的全方位牵制。投资业界正像第二次互联网泡沫危机那样，对平台企业投资愈发谨慎。作为投资标的的平台企业，其“终局”似乎已不远。

曾经怀揣“韩国版亚马逊”梦想的第一代电商平台企业11街，如今作为并购（M&A）标的被“强制召回”到市场。其“身价”在6年间跌至原来的五分之一，即便有国民年金等主要机构投资者的期待，如今连能否收回投资本金都难以保证。

“就像房东卖房才能退还押金”

11街的母公司SK Square近日表示，由于财务投资者（FI）行使了共同出售请求权，正推进出售11街。11街的财务投资者为由国民年金、MG新村金库和H&Q Korea组成的Nine Holdings财团。

该财团于2018年投资5000亿韩元，取得了11街18.18%的股份。其中，国民年金投资3500亿韩元，H&Q Korea投资1000亿韩元，新村金库投资500亿韩元。出售主办券商为花旗环球市场证券和三正KPMG。

包括国民年金在内的财务投资者曾获承诺：若截至2023年9月企业首次公开募股（IPO）未能实现，则可将SK Square所持的11街股份（80.3%）一并出售给第三方，即享有共同出售请求权。此外，还获承诺：若行使共同出售请求权，将适用“瀑布条款（waterfall条款）”，由财务投资者优先回收资金。

若出售成功，将优先保障约5500亿韩元的回收金额，相当于投资本金加年利率3.5%的收益。若出售金额超过5500亿韩元，SK Square可获得差额；若低于这一金额，则一分钱也拿不到。

SK Square实际上对自己持有的逾80%股份选择了“止损”。公司放弃行使可回购股份的看涨期权，推翻了坊间“怎么也不会放弃”的预期。由于资金实力有限，加之考虑到11街当前的企业价值，若出手回购，恐涉嫌对股东构成背信，因此选择放弃。

也就是说，SK Square认为不值得再投入5500亿韩元。一位业内人士表示：“如果打个比方，SK Square就是宣称无力退还全租押金的房东”，“现在的情况是，房客只能通过卖掉房子，尽可能把押金拿回来。”

11街“身价”2.7万亿→1万亿→5000亿

就在6年前，11街的“身价”还是2.7万亿韩元。以这一估值计算，5000亿韩元的投资金额折算为18.18%的股权。当时市场上甚至还出现了“是不是卖便宜了”的说法。2017年，11街的交易额约为9万亿韩元，以单一平台为标准，位居行业第一，是Coupang（5万亿韩元）的两倍水平。

然而，在从软银“愿景基金”获得4万亿韩元投资的Coupang，以及依托门户网站快速成长的Naver构成的双强格局重塑行业版图后，11街走上了衰落之路。以2022年为基准，市场占有率方面，Coupang以24.5%位居第一，Naver以23.3%位居第二，11街以7%排在第四。

11街自2020年起连续3年亏损，该期间累计营业亏损高达2307亿韩元。IPO自然也告吹，只能转而推进出售。去年10月，11街与提出约1万亿韩元收购价格的新加坡企业Qoo10展开谈判，但因对方要求SK集团提供支付担保，谈判遭遇阻力，最终破裂。在此期间，11街的“身价”进一步下滑，甚至连投资者能否收回本金都难以断言。

作为11街的潜在收购方，目前被提及的有战略投资者（SI）以及现有电商巨头。包括已经有过一轮谈判但告吹的Qoo10、全球电商第一的亚马逊，以及通过“AliExpress”在韩国市场存在感不断提升的中国阿里巴巴集团等。