Celltrion与Healthcare年内合并
明年内连制药公司一并完成合并
内部交易、粉饰会计等争议有望化解
营收下滑将凭协同效应克服
“长子” Seo Jinseok单独继承
二代接班格局预计重组
徐廷珍Celltrion集团会长自2020年起反复强调的集团内完全合并正式启动。舆论认为，这是在克服内部交易等风险后，为了到“2030年实现年销售额12万亿韩元”，进军涵盖生物和合成药品（化学药）的全球大型制药企业（Global Big Pharma）而下出的决胜一招。
根据17日Celltrion集团公布的合并计划，本次合并将以Celltrion吸收合并Celltrion Healthcare的形式推进。合并定价为Celltrion每股14.8853万韩元，Celltrion Healthcare每股6.6874万韩元。Celltrion Healthcare现有股东所持普通股每1股将获分配Celltrion普通股0.449262股。计划在年内完成合并，并在明年上半年推进第二阶段，将Celltrion制药也完全合并进来。
徐会长在座谈会上表示，“若三家公司同时推进合并，程序上的困难会很多，股东之间的利益关系也会变得复杂”，因此“第一阶段决定由Celltrion与Celltrion Healthcare先行合并”。他表明，将不动摇“最终强化为涵盖化学药在内的综合制药公司”的愿景。
2020年1月，徐会长在摩根大通医疗保健大会（JP Morgan Healthcare Conference, JPMHC）上首次公开表示，“只要股东希望，明年也可以合并”，自那时起提出的三家公司合并方案，终于显露轮廓。次年3月，随着徐会长从经营一线退下，该构想似乎被搁置，但今年3月他突然复出，又将合并议题重新推上台面。当时在复出记者会上，徐会长曾表示“准备工作几乎结束”，表明了重启合并的意志。
短期内销售额将下降…通过克服风险与协同效应，瞄准“2030年销售额12万亿韩元”
不过，从眼前的销售额来看，此次合并带来的并非协同效应，而更可能是销售额下降。合并后整合后的Celltrion今年销售额预计约为2.3万亿韩元。与去年Celltrion的2.284万亿韩元、Celltrion Healthcare的1.9722万亿韩元相比，几乎减少一半。这源于Celltrion集团独特的分工结构：Celltrion负责开发、生产生物药并供应，由Celltrion Healthcare负责海外流通。
由于两家公司之间没有直接持股关系，Celltrion的药品供应业绩与Celltrion Healthcare的海外药品销售业绩分别单独计入，作为各自的销售额。整合后的Celltrion一旦成立，Celltrion的药品供应业绩将被抵销，销售额自然会大幅减少。
虽然这是金融委员会证券期货委员会去年认定为“并无主观故意”的事项，但也是Celltrion集团长期饱受“输送内部订单”“粉饰会计”等争议的原因之一。若为同一家公司，只是从生产部门移交到流通部门，但在作为独立公司的情况下，却被计入各自的销售额，被舆论认为更接近于输送内部订单；同时还有观点指出，其未将存货资产价值下跌反映在财务报表中，而是虚增了价值。不过，一旦完成合并，上述争议将有望一举消除。
对于销售额下降的忧虑，集团的构想是通过协同效应带来的销售增长来加以克服。集团目标是：2024年实现销售额3.5万亿韩元、息税折旧摊销前利润（EBITDA）1.6万亿韩元，到2030年将销售额提升至12万亿韩元。尤其是在保持主营业务生物仿制药增长的同时，持续推进新药开发，将新药销售占比提高到40%。
走在最前面的先锋产品是“Remsima SC（成分名：Infliximab）”。徐会长亲自听取当地医务人员意见，将原本只有静脉注射（IV）剂型的Infliximab药品，首创性、也是唯一地改良为给药便利性更高的皮下注射（SC）剂型。美国食品药品监督管理局（FDA）也考虑到这一优势，主动建议Celltrion方面申请新药上市，目前相关程序正在进行中。
徐会长表示，“Zymfentra（Remsima SC在美国的新药品牌名）的定价至少将以原来的4倍以上高价销售，并将受到15年专利保护，因此几乎不必担心因原研药降价而带来的影响”，“预计其市场规模将在2024年达到7000亿韩元、2030年超过3万亿韩元”，并将其列为今后最重要的增长动力。此外，他还表示，计划以明年进入一期临床试验为目标的免疫抗癌药，以及乳腺癌、胃癌治疗等新药，也将在2030年前贡献销售额。集团的主力产品生物仿制药则通过持续扩展业务，到2030年实现拥有22个产品组合，销售额达到7万亿韩元的目标。
市场反应偏向积极。Kiwoom证券研究员Heo Hyemin表示，“Celltrion Healthcare过去无法低于进货价销售，因此难以对生物仿制药展开激进应对”，“随着合并完成，有望实现更具攻击性的市场策略”。SK证券研究员Lee Donggeon也称，“预计将有可能进行为积极开发新药及新技术平台所需的大规模投资”，“这将提升新药业务的竞争力，使其与生物仿制药一道，成为集团新的增长支柱”。
回购请求权风险或有限…继承格局预期为“长子单一继承”
为推进合并，需要跨越的最大关口——回购请求权，也被认为较易逾越。回购请求权是指反对合并的股东有权依据公司法，要求公司以一定价格回购其所持股份。集团方面将回购请求价格设定为：Celltrion每股15.0813万韩元、Celltrion Healthcare每股6.7251万韩元，总回购请求额度则设为约1万亿韩元，相当于两家公司合计市值约3.2%。据悉，中小股东普遍认为合并后总销售额将减少，股价上升空间有限，因此反对合并的气氛占据上风。如果回购请求超出该限额，两家公司合并有可能告吹，这一点也一并对外公告。
然而，当天开盘时，Celltrion报15.34万韩元，Celltrion Healthcare报6.95万韩元，开盘价即已高于回购请求价格，因此预计回购请求规模不会太大。徐会长表示，“股价被低估，1万亿韩元足够应对”，“对于超过1万亿韩元（请求）的情况，也已经做好预案”，表明了即便超出限额也要完成合并的强烈意志。Celltrion制药当日也以8.18万韩元开盘，较前一日收盘价上涨5.4%。
合并的另一大看点是二代接班。通过合并，后继者格局自然发生重组。在预计担任整合后Celltrion董事的12人中，4名内部董事包括：与徐会长共同领导集团经营的Celltrion副会长Ki Woosung、Celltrion Healthcare副会长Kim Hyungki，以及徐会长长子、Celltrion董事会主席Seo Jinseok。次子、Celltrion Healthcare董事会主席Seo Junseok则未在名单之列。
目前，董事长Seo Jinseok在Celltrion Holdings、Celltrion制药、Celltrion Skin Cure等除Celltrion Healthcare以外的主要子公司中，均担任内部董事。通过本次合并，他将参与所有子公司的经营，接班格局也由多元结构转变为单独继承结构。有分析认为，与徐会长亲口表示“老大成长了很多”并对董事长Seo Jinseok表达信任相比，董事长Seo Junseok今年3月卷入失踪风波，引发社会争议，从而在接班格局中被边缘化。不过，由于徐会长一直强调“所有权与经营权分离”，也有观点认为，今后经营将交由职业经理人负责，而董事长Seo Jinseok只负责股权所有的结构。
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