[La Deokyeon门]这次是CFD爆雷…尾巴摇狗的场外衍生品市场

by Park Soyeon

Published 16 May.2023 10:05(KST)

Updated 24 Jul.2023 23:15(KST)

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CFD强制平仓成SG证券暴跌导火索
“不知道何时何地会爆雷…须警惕风险与杠杆”

金融委员会、金融监督院和韩国交易所正以国内13家证券公司和5家外资证券公司所持有的3400余个差价结算交易（CFD）账户为对象，集中排查涉嫌操纵股价和不正当交易、以及与法国外贸银行（SG）证券引发的事态类似的可疑交易。韩国交易所计划从下周开始，对这些CFD账户自2020年1月至上月为止的交易明细进行检查，并在2个月内完成。通常异常交易排查大约需要3.5个月，但此次韩国交易所打算在市场监察委员会下设立特别检查小组，以加快进度。

对此，资本市场专家一致表示，监管当局有必要对场外衍生品整体进行风险排查。被沃伦·巴菲特称为“金融的大规模杀伤性武器”的衍生品，正趁全球金融市场动荡之机，被视为国内资本市场的一枚潜在炸弹。原本为分散资本市场风险而设计的衍生品，反而成为资本市场的薄弱环节，进一步放大了投资者的不安。

危机源自衍生品……场外衍生品市场规模相当于GDP的8倍

衍生品是指其价格根据股票、债券、货币等基础资产的价值变动而决定的金融产品，包括期货、期权、股权认股权证（ELW）、股票挂钩证券（ELS）、股价指数挂钩基金（ELF）、外汇套利交易等多种形式。其中，通过交易所进行清算和交割的场内衍生品（如期货、期权等），交易对手违约风险相对较小。场外市场则是指非标准化的衍生金融产品不通过交易所，而由市场参与者之间直接交易的市场。利率互换等互换类产品和远期，是企业或银行等合同当事人之间交易的场外衍生品。期权则同时存在于场内与场外衍生品市场。

本次由SG证券引发的暴跌事件中，作为导火索的CFD账户在国内证券公司的交易余额约为2.7万亿韩元，与国内场外衍生品交易余额1京7000万亿韩元相比，规模极小。截至今年3月底，国内场外衍生品交易余额达1京6716万亿韩元，相当于去年国内生产总值（GDP）的8倍。今年一季度日均成交9924笔。从产品类别看，利率类为1京3419万亿韩元（占80.3%，以下为占全部交易余额的比例），货币类为3051万亿韩元（18.3%）。由此可见，场外衍生品市场中逾98%用于对冲（风险规避），主要由金融公司或机构投资者用于管理投资风险。多数问题往往出现在除CFD之外的其他产品上。

金融公司即便在相对风险较低的交易中也保持警惕。比如，国内A银行在去年四季度作出“限制面向客户的场外衍生品业务”决定，限制销售场外衍生品。随着利率和汇率飙升，该行开始着手风险管理。

金融机构与金融机构、金融机构与企业之间的个别交易

结构复杂、管理难度大的场外衍生品，基本游离在监管当局的监控网络之外，属于金融机构与金融机构、金融机构与企业之间的个别交易。衍生品的本来用途是对冲（风险规避），主要由金融公司或机构投资者用于管理投资风险。

但问题在于，将对冲工具视为投机标的的投资者。有人抱着“一把赚大钱”的心态闯入市场，甚至频繁实施不公正交易。监管当局一直通过提高个人投资者的准入门槛、降低杠杆比例来抑制投机，而业界则主张，一旦当局加强监管，流动性就会下降，市场会萎缩。

场外衍生品不是通过交易所等公共机构签订合约，而是由金融机构与企业、金融机构与金融机构等个别主体签订的衍生品。由于场外衍生品属于一对一合约，因此只有合同当事人知晓的秘密交易，同时伴随交易对手风险。如果有人在没有实物交易基础的情况下，将其滥用为撬动杠杆的工具，就可能如沃伦·巴菲特所警告的那样，成为摧毁金融市场的武器。B机构首席投资官表示：“危机时刻，总是衍生品出问题。衍生品根本无法预判会在哪个环节爆雷，一旦爆发，就会像连根拔出的红薯一样一个接一个冒出来，因此最为可怕。”

衍生品最大的特点是可以使用杠杆（借入资金）。用相对较少的资金就能交易巨额资产。投资者只需拿出部分交易金额作为保证金，就可以进行大额交易。借用他人资金作为杠杆，放大自有资本收益率的效果非常显著。如果押注成功，就能在短期内获得高额收益；但一旦失败，就要承担巨额损失，风险同样巨大。

1998年令华尔街陷入恐慌的对冲基金LTCM破产事件，充分暴露出在场外衍生品交易过程中极度提高杠杆的投资行为有多么危险。2008年全球金融危机的导火索之一——雷曼兄弟破产事件，同样源于过高的杠杆。本次由SG证券引发的暴跌事件中的CFD，也是投资者不直接持有股票等基础资产，而只结算价格差额的场外衍生品，最高可以放大至2.5倍杠杆。

场外衍生品市场规模可掌握……亟须排查风险因素

韩国衍生品交易规模从2001年至2011年连续10年在全球各大交易所中稳居首位。相较于股票现货市场和经济体量，衍生品市场的过度膨胀，也引发批评声音，认为这印证了韩国股市沦为投机场，乃至外国人“游乐场”。

以衍生品市场为目标，企图“一票捞一把”的事件也接连发生。2010年11月爆发的“德意志期权冲击”以及次年5月发生的“江南高速巴士客运站自制炸弹”事件，都是如此。这些事件的共同点在于，投资于股价下跌即获利的衍生品者，为了牟利而诱导股市暴跌。

随着针对“衍生品市场蜕变为投机场”的批评不断涌现，监管当局持续加大监管力度。积极的一面在于，目前国内场外衍生品市场的整体规模已可掌握，这得益于2021年4月设立的韩国交易所交易信息储存库（TR）。交易信息储存库是收集、保存、管理场外衍生品交易详细信息的金融市场基础设施。目前，境内外银行、证券、保险、资产管理公司等共275家机构已注册并进行报告。

C机构首席投资官表示：“2008年金融危机时，即便衍生品爆雷，我们连规模都无从掌握。相比之下，这次CFD事件一出，监管部门就能立即掌握受损金额，这一点多少让人感到庆幸。”某D证券公司首席执行官则称：“此次事件的最大责任在于操纵股价的势力，但监管当局未能进行系统性管理、金融机构未能精细化进行客户管理，这些方面也需要深刻反省并加以改进。”有分析认为，即使金融当局此前已意识到CFD的风险，却仍未能防止事故重演，说明本次事件并非单纯由股价操纵势力引发的一次性事故，而应被视为监管当局在整个衍生品管理体系上所暴露出的系统性危机。

E机构首席投资官表示：“衍生品市场作为对冲工具是必不可少的，但个人若出于投机目的进行投资，过度依赖杠杆，在金融市场不稳定时，可能走向共同毁灭之路。金融机构的私人银行家（PB）或私募基金向个人投资者推荐衍生品，应当尽量避免，监管当局也必须仔细排查其中是否潜藏风险因素。”

据共同民主党议员Kim Byungwook从金融监督院获取的《国内投资者对国内外衍生品投资现状》资料显示，衍生品市场个人投资规模在2017年为2.2156万亿韩元，2018年为2.834万亿韩元，2019年为2.8095万亿韩元，2020年增至3.9633万亿韩元。

专家指出，为了保护投资者，需要在制度设计上多下功夫，使衍生品市场回归其本来宗旨。在金融市场不稳定时期，应大幅提高个人投资者的准入门槛，加强对交易主体相关信息的收集与监测，并推动完善交易所市场监察系统，以切断不公正交易。

※此次由SG证券引发的股价暴跌事件，已对资本市场秩序敲响警钟。读者的举报将对查明真相提供巨大帮助。无论是投资受损案例，还是关于Ra Deokyeon方面涉嫌操纵股价与隐匿资产的线索，亦或是有关Daou Data、Seoul Gas大股东大举抛售内幕等任何内容的举报，我们都欢迎来信（jebo1@asiae.co.kr）。《亚洲经济》将尽最大努力，推动建立透明的资本市场秩序。