“敌意收购方是Kakao”……SM公司内部律师向全体员工发邮件
称与SM相关争议是“经营权纷争”局面
一并痛批违背大股东意愿的现任经营层等人
[亚洲经济 黄允珠 记者] SM娱乐（SM Entertainment）公司内聘律师、副社长 Cho Byungkyu 在发给全体员工的邮件中主张：“试图进行敌意收购与合并（M&A）的一方并不是 Kakao 之下的 Hybe。”
称已于3月1日之后接到公司不再续约通知的 Cho 副社长，13日就与 SM 经营权纠纷相关的争议逐条进行分析，并通过邮件进行共享。邮件中还包含了此前未被公开的 Lee Sooman 前 SM 总制作人的一些立场，例如“在合同期结束后放弃版税，这是老师（Lee Sooman 前 SM 总制作人）早就有的想法”等内容。
Cho 副社长在邮件中强调，必须区分“经营学意义上的经营权”和《商法》《资本市场法》中所界定的经营权，当前的矛盾局势才能看得更加清楚。经营学意义上的经营权，是指代表理事（代表董事）的权限，可概括为人事任免权、组织构成权、报酬体系决定权等。《商法》《资本市场法》中所界定的经营权，则指“大股东”，是指通过股东大会选任登记董事、从而构成董事会的权能。一般而言，代表理事·经营层（经营学意义）与大股东（法律上的经营权）往往是一致的。
但在 SM 的案例中，经营学意义上的现任经营层（共同代表理事 Lee Sungsoo·Tak Youngjun）与《商法》·《资本市场法》意义上的经营层（前总制作人 Lee Sooman）之间的利益发生冲突，再加上私募基金与娱乐公司介入，使得局势愈发复杂，Cho 副社长如此指出。
他表示：“像目前这样大股东和代表理事意见相左的情况下，该收购兼并究竟是敌意还是友好，只能以大股东为标准来判断”，并解释称：“因为拥有组建董事会权力的是由股东构成的股东大会。”
Cho 副社长称：“现在试图进行敌意 M&A 的一方是 Kakao，相反，Hybe 正在推进的是友好型 M&A，而违背大股东意愿、企图增加持股的一方是 Kakao，以及与 Kakao 携手的现任经营层和 Align。”
Cho 副社长还就当前 SM 的矛盾局势指出，去年出现的提案股东（Align Partners）推荐监事、据此被选任的监事的就任与活动等，都是“股东（Align）与大股东（Lee Sooman）之间的纠纷情况”。他主张，自1月20日 Align Partners 与现任经营层达成协议之后，便演变为“Align+现任经营层”与“大股东（Lee Sooman）”之间的经营权之争。
Cho 副社长解释称：“持股仅略高于1%的股东 Align 与持股0.3%的现任经营层股东，就如何决定持股18%的前总制作人股东的公司未来，以及如何构成下一届董事会发生了立场冲突，因此是围绕法律意义上的‘经营权’展开的争夺。”
基于此，Cho 副社长指出，现任经营层对 Hybe 发表反对声明，称其为“敌意 M&A”，是自相矛盾。他表示：“所谓敌意 M&A，是指‘违背经营层意愿、在未经经营层协助、以非友好方式进行的收购兼并’，这里所说的‘经营层’，是指在《商法》《资本市场法》中行使经营权的现任大股东及其友好势力。”
Cho 副社长还就 Kakao 取得 SM 9%股权的背景提高了声调。他表示：“现任代表理事及董事会成员的持股为0.3%，Align Partners 的持股略高于1%，即便把双方的持股全部加起来也不过2%上下。”他接着说：“那么现任经营层所需要的是什么呢？是的，没错，当然是需要一个持有大量股份、能够支持自己的股东。这就是向 Kakao 实施有偿增资和发行可转换公司债券的实质。”
*以下为 Cho 副社长在公司内部共享的邮件全文
各位员工，大家好。我是总法律顾问（公司内聘律师）Cho Byungkyu。可能有很多人对我并不熟悉，我写这封信，是为了向大家说明近期与我们公司有关的情况。近期的局势中，有许多需要法律层面解释的内容，我想由我来为大家逐一解读。
首先，我想谈谈关于经营权之争和敌意 M&A 的问题。什么是经营权之争？提到“经营权”，我们首先会想到代表理事的角色。任命员工的权利、组织构成的权利、为让公司多赚钱而对行政事项进行统筹的权利，以及对员工进行评价和给予报酬的权利等，这样的经营权属于经营学意义。
然而，“经营权之争中的经营权”含义却不同。《商法》或《资本市场法》中所涉及的经营权，并非这种经营学上的经营权，而是指通过股东大会选任登记董事、从而构成董事会的权能。通常情况下，为了应对第一大股东，第二大股东和第三大股东结成联盟，这种局面一般就被称为经营权之争。
那么，围绕我们公司的局势，算不算经营权之争呢？（1）从去年开始存在的提案股东（Align Partners）推荐监事、据此被选任的监事的就任与活动，这些可以说是名为 Align 的股东与名为“老师”的大股东之间的纠纷局面。
并且，（2）在1月20日 Align 与现任经营层达成协议之后，就出现了 Align+现任经营层 vs 老师之间的经营权之争。因为持股略高于1%的股东 Align 与持股0.3%的现任经营层股东，就如何决定持股18%的老师这一股东的公司未来，以及如何构成下一届董事会发生了立场冲突。
（3）2月7日 Kakao 与 SM 签署业务合作协议，并进行第三方定向有偿增资和可转换公司债券发行，这同样属于经营权之争的一部分。Kakao 持有9%股份后站在 Align 与现任经营层一边，（4）Hybe 收购老师持股，并通过公开要约宣布将取得接近40%的股份，这些都处于经营权之争的局面之中。
那么，在2月10日由共同代表理事 Lee Sungsoo、Tak Youngjun 以及中心长级以上人员发表的声明中所反对的“敌意 M&A”，究竟指的是什么呢？共同代表在 SM 现金资产充裕的情况下，却向 Kakao 发行新股和可转换公司债券，让 Kakao 以较低价格取得多达9%的股份；但当 Hybe 要购买老师的股份并进行公开要约时，他们为何却发表反对声明，称其为“敌意 M&A”？
所谓敌意 M&A，是指“违背经营层意愿、在未经经营层协助、以非友好方式进行的收购兼并”。然而，这里所说的“经营层”，并不是当前的共同代表理事等代表理事和董事会，而是上文所述，在《商法》《资本市场法》中行使经营权的现任大股东及其友好势力。
在一般情况下，公司董事会和代表理事按照大股东的意愿被选任，这是自然的，因此统称为“经营层”。但在当前这种大股东和代表理事意见相左的局面下，该收购兼并是敌意还是友好，只能以大股东为标准来判断。因为构成董事会的权力属于由股东组成的股东大会。因此，现在试图进行敌意 M&A 的一方是 Kakao，而不是 Hybe。
相反，Hybe 正在推进友好型 M&A，而违背大股东意愿、企图增加持股的一方，是 Kakao 以及与 Kakao 携手的现任经营层和 Align。既然概念已经厘清，下面我将对迄今发生的事件进行解读和说明。
Kakao 取得 SM 9%股份意味着什么？现任代表理事及董事会成员的持股为0.3%，而 Align 的持股则略高于1%。那么，1月20日达成协议的 Align 与现任经营层的持股，即便全部加在一起也不过2%上下。那么，现任经营层需要的是什么呢？是的，没错，当然需要一个持有大额股份、可以支持自己的股东。这就是向 Kakao 实施有偿增资和发行可转换公司债券的实质。
去年股东大会结束后，代表理事 Lee Sungsoo 明确对我表示，他反对处置老师的持股，尤其是更反对 Kakao 收购老师的股份。然而，今年1月，他却宣布要与老师分道扬镳，并以“为了 SM 的发展”为由，由董事会决议向 Kakao 发行新股和可转换公司债券。于是，媒体异口同声地评价称，这笔交易是为了让 Kakao 或 Kakao Entertainment 收购 SM 而预先铺路，甚至评价为在 M&A 历史上前所未有、今后也难以再见的敌意 M&A 尝试。
究竟为何代表理事 Lee Sungsoo 去年与今年对 Kakao 和 Kakao Entertainment 的立场截然不同？去年还反对的潜在收购方，今年却通过交易把其推上最有力的收购候选人位置，这是为何？是否因为对自己将在今年3月27日到期的连任问题，以及自己能够获得的经济与社会利益的盘算发生了变化？
关于禁止发行新股/可转换公司债券的假处分申请，在这里也有必要向大家说明。法院的一贯立场，即判例是：“在经营权之争的局面中，严格审查向第三方分配新股的条件和程序，不允许人为改变股权结构。”也就是说，当股东之间发生争斗时，公司必须保持中立，不得介入。
围绕公司经营权，即《商法》和《资本市场法》所指的董事选任权与董事会构成权能，股东之间正在争夺，那么公司能否偏向某一方？就像国家的主人是国民一样，股份公司的主人不是会长、社长，而是股东。甲党与乙党为夺取政权而竞争时，如果政权、政府、国家机关站在某一方，会不会有问题？当然不可以。在大股东与 Align+现任经营层围绕如何构成公司下一届董事会而对立之际，公司却贸然站在 Align 和现任经营层一边，并通过向或许早已与其站在同一阵线的 Kakao 发行新股和可转换公司债券的方式增加其持股？这就如同政府介入选举一样。
那么，Align 为什么会赞成这一点呢？是为了公司？为了 SM 的未来？Align 本质上是基金。基金的目标是赚钱，用的也不是自有资金，而是募集来的投资资金。基金的商业模式，是在各处进行投资，当实现收益时就出售退出、实现现金化。Align 为了最大化自身收益，认为现任经营层留任、Kakao 成为大股东，会成为推动股价上涨的因素。甚至，Align 代表 Lee Changhwan 把自己“自我提名”为登记董事中的“其他非执行董事”，企图掌握“经营权（董事选任权或董事会构成权）”，也是因为他认为借此可以抬高 Align 持有的 SM 股票的出售价格。
Kakao 长期以来一直在努力收购老师所持股份，可以说是不断“求爱”。那么 Kakao 为什么要站在 Align 与现任经营层一边？Kakao 同样是为了“钱”。Kakao 似乎认为这是一个“机会”。
采用发行新股/可转换公司债券的方式，只需投入远低于去年洽谈收购老师股份时所讨论金额的、约2000亿韩元左右的资金，就能以每股仅约9万韩元的价格取得9%的股份。Kakao 判断可以先以低价买入至9%，在进入董事会后，再逐步增加持股。
只要与 Align、SM 现任经营层联手，就能先低价买入股票，合力掌控董事会，然后再晋升为大股东，这就是他们的战略。通过这种勾连方式稀释创业者兼大股东的持股，从而更换第一大股东，这是史无前例的。因此，在 M&A 业界，这一行为甚至被称为前所未有的敌意 M&A。
听闻老师作为大股东，就 SM 的新股发行和可转换公司债券发行存在问题而提起诉讼的消息后，我认为，为了揭露 Kakao/Align/现任经营层之间的勾连，我必须在法庭上把前面所写的那些复杂的历史全部讲明。但结果却不必如此，因为 Align 自己已经站出来做了“证明”。
Align 在媒体上表示：“反对 Hybe 的登场，但同意并支持 Kakao 与 SM 的业务合作。”为什么？作为基金，本应支持有利于股价上涨的方案。此前 Align 在提出 SM 各种问题时，一直打出的旗号是股东价值：公司这样做、那样做会有利于股东，因此提出要求，说这就是行动主义。然而 Align 却表示反对 Hybe 每股12万韩元的公开要约，理由是价格偏低，同时却赞成 Kakao 以每股9万韩元认购新股和可转换公司债券。
这里先停一下！从这次老师与 Hybe 的合同来看，老师把自己持股的交易价格与公开要约的收购价格定为同一价格。这在韩国 M&A 历史上也是首次。老师作为大股东，没有从 Hybe 获得任何可以获取的溢价，而是把这部分利益留给了股东们。老师放弃了个人可以获得的数千亿韩元利益，为股东们创造了这一机会。Kakao 把价格“压低”到9万韩元，而老师则让所有股东都能以12万韩元出售股份。那么，真正与中小股东站在一起的人，是 Align 还是老师？
Align 的发言非常矛盾。自称代表股东利益的 Align，如果认为 Hybe 的12万韩元价格偏低而反对，那么对 Kakao 以每股9万韩元进行收购，理应更加反对才对。更何况在去年3月，Align 还表示反对向 Kakao 有偿增资，而今年却赞成向 Kakao 实施有偿增资并发行可转换公司债券。为什么？难道 Align 在一年之间对股东价值的立场发生了变化？
理解 Align 这种双重态度的方式只有一个。那就是，Align 比起真正的股东价值，更看重“自己目前对 SM 所施加的影响力是否能够维持并延续”。Align 目前的样子，并不是行动主义基金的行为，而是经营权基金的样子。即通过取得并行使经营权来抬高自身价值后再行出售的那种基金。
那么，老师一直以来的立场是什么，我也想向大家说明。谈到这些内容，我也非常谨慎。因为我并非完全了解老师的全部想法，也可能会产生误解。但作为公司内聘律师，也是一直处理这些问题并一路观察至今的人，我想把我所看到的老师的判断和话语传达给大家。
首先必须指出的是，老师一直以来并未介入经营一线。老师把经营交给经营层，自己则专注于制作与元宇宙世界。如果当初老师亲自负责经营，或许就不会发生这些事情。也就不会有“为何把外甥、亲信推为董事，从而实质性介入经营”的争议了。
据我所知，当听到现任经营层转达 Align 提出的改进要求时，老师作为大股东表示，大部分要求予以接受是合理的。进一步说，老师也提出意见，认为现任经营层继续做自己擅长的工作，而投资者关系（IR）或经营活动则应由专业经理人来负责会更好。
Align 的要求中，老师唯一反对的一点，是 Align 直接进入董事会。老师认为，Align 仅持股1.2%，却推荐社外董事，甚至直接作为登记董事进入董事会，这不合适。老师并非因为讨厌 Align，而是认为若是持股5%、10%的股东尚可理解，但仅持股1%的股东却行使如此权力，就会拥有与其实质不符的过度权利，其对公司的影响力也会被过度放大。
老师已经在去年11月同意，将董事会主席由社外董事担任，实行以社外董事为多数的董事会中心经营，并组建由三分之二社外董事构成的内部交易委员会、社外董事推荐委员会、报酬委员会、环境·社会·公司治理（ESG）委员会等提案。
众所周知，老师在去年9月宣布提前终止合同，10月又以书面形式明确，向现任经营层发出“希望提前终止”的函件。同时表示，今后将在公司内部承担一定角色，其角色和报酬将完全遵从由社外董事为中心重新组建的内部交易委员会以及公司所作出的决定。
对于合同期结束后的版税，老师早就有可以放弃、也可以回馈社会的计划。只是考虑到今年定期股东大会相关事宜，这一议题早晚会成为 Align 挑刺的对象，因此一直在思考究竟是先行公开还是事后应对，以及以何种方式公开。随后，正如此次 Hybe 公告内容所示，老师明确表示将放弃合同期结束后的版税。这并不是 Hybe 先提出的要求，而是老师长期以来的想法。
这一点也是如此。自新任监事就任以来，老师就一直向共同代表表示，不能让过去的遗留问题拖累 SM，一切可能在外部引发质疑的事项，都应由我们尽快加以改善。关于与 Like 企划的合同终止，正如上文所述，老师多次表示要加快提前终止。
老师早就为了自己之后的 SM，一直敦促建立多元制作系统。老师不断强调，有必要构建一个即使没有自己也能自主运转的制作系统。以往是各领域顶尖专家与总制作人一起打造最好的音乐，而现任经营层这次发布的内容，简单来说，就像是把一家公司拆成了五家公司，并表示今年将推出三个新人组合。如果真能做到，那当然再好不过。
但我认为这是妄想。这是把 Align 代表 Lee Changhwan 对文化产业的无知，与代表理事 Lee Sungsoo 相信自己可以接替老师位置并完成这一切的欲望叠加起来，向股东们发布的一份虚幻的希望。此次发布，听上去就像是“只要大规模扩建砖厂，多添置几台制砖机，就能生产更多砖头”的说法。但我们并不是做砖头的人。老师一直以来所说的多元制作，并不是这样的概念。
老师的要求只有一个！让我们回到1月15日星期天，那天老师与共同代表达成共识并对外发布内容。当天发布的事项，都是老师与共同代表协商并接受的内容。与其纠结是谁先提议、谁拍板决定，不如说“大股东与现任经营层达成共识”这一点更为重要。当时老师对共同代表提出的唯一要求是：作为大股东，自己可以不再做制作工作；既然存在内部交易问题，共同代表要全部加以改善、以不同方式推进，自己也接受；除此之外，外部提案全部接受也没问题。老师这样表示后，只提出了一个要求：“你们两位都要在我身边、站在我这一边，成为可靠的存在。你们要站在我这一边，作为一个团队行动，才能挡住从外部攻击我们的势力。如果你们不能堂堂正正地站在我身边，我们只能在外部攻击下土崩瓦解。”
然而，共同代表随即“潜水”了。关机、不来上班，直到1月20日星期五突然宣布与 Align 和 SM 达成协议。全面接受 Align 提案，将 Align 代表 Lee Changhwan 选任为登记董事中的“其他非执行董事”！这真的是为了老师吗？真的是为公司未来作出的决断吗？
25年前，在行动主义基金出现之前，我曾参与协助韩国社会中首次提出“经济民主化”概念的小股东运动。我参与过大量股东代表诉讼，也看过许多相关文件。正因如此，当我在1月16日左右读到 Align 发来的股东代表诉讼请求书时，立刻意识到了其中的勾结与背叛。
股东提起股东代表诉讼的目的，与其说是追究过去经营层的责任，不如说是要求现任经营层不要重蹈覆辙、加以整改。对股东、投资者、基金而言，比起“拨乱反正”，公司价值、股价价值以及作为股东所获得的尊重更为重要，而这种价值和尊重取决于“现任经营层”今后如何作为。
然而，Align 发来的股东代表诉讼请求书，却罕见地把追究现任经营层责任的内容全部排除在外。说是罕见都不够，我从业以来从未见过这样的股东代表诉讼请求书。这也让我一下子明白了，为什么此前我多次表示要亲自与监事见面沟通时会遭到劝阻，为什么当我说要亲自与 Align 会面交流时会遭到反对。
在经历了 Align 的登场，以及由 Align 指定的新任监事的活动之后，共同代表一方面夸大风险、否认自身过错，一方面借 Align 和新任监事之名，对老师及公司成员进行恐吓。股东代表诉讼请求书中把共同代表与现任董事会成员的名字全部删除，正准确地展现了这一局面。
前文我已经说明了代表理事的经营权意味着什么？在过去3年中行使这一经营权的现任经营层，却在 Align 的股东代表诉讼请求书中完全被排除在外。正如我所说，作为律师，我在职业生涯中看过无数股东代表诉讼相关文件，那份文件让我确信，这是背叛与勾连的产物。
之后的情况，大家通过媒体报道和公司立场发布已经有所了解。共同代表于1月20日宣布“在讨论过程中排除 Lee Sooman，与 Align 达成协议”的内容。接着在春节连休期间，而且还是以非面对面方式，仓促召开了董事会“闪电会议”。2月3日，他们以发布多元“制作”计划为名，公布了一个连制作人名字都没有出现的多元“制作中心”计划。实际上就是宣布由共同代表担任“总制作人”，自己来做老师原本负责的工作。
最糟糕的是那份立场声明的最后一句。代表理事 Lee Sungsoo 与代表理事 Tak Youngjun 盯着镜头，向老师告别：“最后，虽然作为 SM 与总制作人的合同已经终止，但仍以股东身份为 SM 加油的 Lee Sooman 老师，我们由衷地表示感谢。”据说，他们一边向员工解释说这一切都是为了老师好，却连一句商量的话、一通电话、一封信都没有给老师本人。
现任经营层在2月7日以“SM 3.0 需要资金”为由，宣布与 Kakao 签订新股认购及可转换公司债券发行协议。为促成该协议而召开的董事会，在前一天晚上5点发出召开通知，次日早上8点30分便召开会议并通过决议。其目的何在、是谁所愿、将有利于谁，我已经在上文中说明。
在现任经营层与 Kakao、Align 站在同一阵营这一事实已经昭然若揭之后，老师将所持股份转让给 Hybe 的事实也广为人知。关于 SM 的未来与方向，以及每一位员工个人的前途，相信大家都在深思。无论 SM 的最大股东最终是 Hybe 还是 Kakao，这都不是作为公司雇员的各位员工所能决定的事。
然而，也有我们可以决定并付诸实践的事情。无论 SM 的最大股东是谁，守护 SM 的精神、文化、传统与传承，唯有员工们才能做到。
至今我听到了许多关于是非对错、责任大小以及各自前途的担忧之声。我非常清楚，把这些来龙去脉详细公开，可能会助长争议，因此也曾十分顾虑。然而，在没有与员工们充分共享这些事实的情况下，一味呼吁稳定与团结，同样是空洞的。因此我写下了这封长信。
我要再次强调，在如今的 SM，能够守护 SM、继承传统与传承并实现进一步发展的，正是各位员工。希望大家再次鼓起勇气与希望，也请务必不要被无端流言所迷惑。
我是律师。这并非为了炫耀自己是律师，而是为了强调，如果不慎泄露委托人和咨询人的秘密，可能会受到终身不得从事律师职业的处分。同时，公司内聘律师肩负着保护公司以及公司成员安全的责任。
无论是哪位员工，无论何时，只要就“今后我该怎么办”“我能为 SM 和我们的共同体做些什么、如何去做”向我咨询，我都会欣然应对。在严格保障委托人与咨询人秘密的前提下，我将尽最大努力履行自己的职业与职务责任。
![[SM经营权之争]Kakao难以发起反制公开收购的原因](https://cwcontent.asiae.co.kr/asiaresize/37/2023021409082423002_1676333305.jpg)
我已经收到了来自人力资源支援室的短信和邮件通知，称自2023年3月1日之后不再续约，通知中没有写明任何理由；也收到了让我在家待命的短信和邮件形式的工作指示。但我并不认为这意味着我可以在剩余合同期内什么都不做、坐享其成。我将在剩余合同期内尽到必要职责。24小时随时欢迎大家联系，我会认真为大家提供咨询，并尽最大努力给予建议。谢谢。2023年2月13日 Cho Byungkyu 敬上
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