为自愿退市而进行公开收购需改进…应强制提交外部评估与董事会意见书

by Kim Minyoung

by Cha Minyoung

Published 17 Jan.2025 09:57(KST)

Updated 17 Jan.2025 14:09(KST)

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Lee Bokhyeon：普通股东保护不足
以退市为目的的公开收购呈上升趋势

在金融监督院院长Lee Bokhyun指出以退市为目的的公开收购过程中，对一般股东的保护不充分之际，有研究机构提出，应当引入由外部机构对公开收购价格的合理性进行评估，并强制提交董事会意见书的制度。其认为，如有必要可以推进自愿退市，但在这一过程中需要制度性装置，确保一般股东权利得到切实保障。作为主管部门的金融监督院，近期也对呈增加趋势的私募基金（私募股权基金，Private Equity Fund）的退市目的公开收购持有需进行制度性完善的共识，将研究改进方案。

28日，金融监督院院长 Lee Bokhyeon 抵达首尔明洞银行会馆，出席在此举行的金融监督院长与银行控股公司董事会主席座谈会。许永汉记者提供

Lee院长在本月14日的高管会议上指出：“近期以私募基金为中心，以退市为目的的公开收购大幅增加，在这一过程中存在一般股东保护不到位的方面。”从Lee院长的发言来看，预计将朝着在自愿退市时设置保护股东的装置这一方向来制定制度改进方案。

金融监督院相关人士表示：“院长在高管会议上的嘱托事项，是在分析目前通过公开收购实现退市的现状后，发现有需要改进之处，因此表示要进行检视”，“目前尚难以立刻具体说明方向，但会在审阅相关内容后，研究是否存在改进方案”。

公开收购主要发生在大股东为私募基金的企业，这些企业为减轻信息披露义务等经营负担，而选择通过以退市为目的的方式实施公开收购。

根据资本市场研究院资料，在国内股票市场，利用公开收购或股票的全面交换等并购方式实施的自愿退市（强制收购少数股东股份）案例，每年呈增加趋势。2009年至2024年9月期间，公开收购和股票全面交换分别为51件和131件，其中自2022年以来实施的案例分别达到20件（39.2%）和33件（25.2%）。

如此一来，以退市为前提的私募股权基金公开收购不断增加，但围绕公开收购价格合理性的质疑却从未间断。根据金融监督院资料，自2014年以来，以退市为目的的公开收购共有36件。金监院分析结果显示，其中公开收购价格低于每股净资产价值的情况占36%，而在公开收购之后实施大额分红（与此前相比平均增加24.5倍）的案例也达42%。

另一方面，资本市场研究院也在Lee院长发言次日即本月15日发布了一份题为《利用并购实施自愿退市时投资者保护的必要性与课题》的报告。撰写该报告的研究委员Hwang Hyunyoung表示，应当区分用于自愿退市的公开收购与一般公开收购，分别进行制度设计。例如，一般公开收购多发生在经营权纷争正激烈进行的情况下，双方为争夺经营权，会向股东提出更优条件开展公开收购。Korea Zinc与MBK在经营权争夺过程中如同“乒乓赛”般不断抬高公开收购价格，就是典型案例。

但以自愿退市为前提的公开收购情况则不同。大多数情况下，在公开收购之前，最大股东已掌握相当比例的股份，因此几乎不存在经营权受威胁的忧虑，可以从容推进公开收购。由此形成一种结构：最大股东较容易按照自己希望的条件来决定公开收购价格。有人认为，如果有人觉得公开收购价格水平不合理，一般股东大可不予接受即可，但在现实中作出这种选择并不容易。一旦退市，所持股票将变成一纸废券，投资资金将血本无归。结果只能“含泪接受”企业提出的公开收购价格。

Hwang研究委员表示：“并不是说不能进行以退市为目的的公开收购，而是需要建立制度，使得公开收购价格是否合理能够得到充分说明，并让一般股东据此作出判断。”

作为必要的制度性装置，他提出应引入针对公开收购价格的外部机构评估以及董事会意见书的提交。Hwang研究委员解释称：“我国在以退市为目的的公开收购中，也有必要强制披露与退市相关的详细说明、价格测算的具体公式等信息”，“同时，可考虑仿照近期修订的合并相关规定，将董事会意见书的提交以及外部评估机构的聘任义务化”。