Momentive收购成“陷阱”…KCC深陷借款恶性循环
“现金牛”硅业务不振致借款激增
担忧IPO推迟或失败将大幅加重财务负担
KCC集团控股公司KCC深陷收购全球硅酮企业Momentive的“陷阱”之中。2019年以高达3.5万亿韩元的价格完成收购后，Momentive数年间一直充当公司核心“现金牛”（现金创造源）的角色。但在并购导致借款大幅增加的情况下，近期业绩也有所恶化，进一步加重了资金负担。如果连此前与投资者约定的首次公开募股（IPO）都告吹，机构投资者的投资回收压力可能会急剧加大。在高利率导致融资环境恶化的背景下，有警示称，明年的资金压力可能呈指数级攀升。
Momentive业绩不振拖累现金流……对短期借款依赖加深
KCC借款大幅增加始于2019年收购Momentive之时。KCC为支付Momentive收购对价，其中一半以上、约2万亿韩元依赖借款筹措。收购次年，Momentive被纳入合并范围，收购融资借款计入合并财务报表。Momentive被收购后，KCC总借款规模从2万亿韩元区间激增至4.4万亿韩元。不过，由于现金创造能力同步提升，当时尚未达到令人负担过重的水平。
2021年，随着硅酮板块业绩恢复，现金流有所增加。然而，受原材料价格上涨导致盈利能力恶化，以及为收购Momentive剩余股权投入约3800亿韩元等影响，借款规模增至4.7万亿韩元。去年也出现了类似情况，营运资金负担进一步加重。在此基础上，资本支出（Capex）增加，又回购了规模达1000亿韩元的自家股票，借款规模遂突破5万亿韩元。
进入今年后，连硅酮业务（Momentive）的盈利能力也开始恶化。在原材料价格上涨的情况下，受中国经济重启（Re-opening）影响，硅酮产品价格（销售单价）面临更大下调压力。硅酮事业部营业利润已连续4个季度快速下滑，自今年第二季度起转为亏损，而且亏损幅度呈现逐季扩大的态势。硅酮事业部今年第三季度录得383亿韩元营业亏损。
由于依靠短期借款弥补硅酮业务不振导致的现金流恶化，短期借款规模也在不断增加。截至今年第三季度末，整体借款增至约5.48万亿韩元，其中一年内需偿还或展期的短期借款及流动性长期负债增至约2万亿韩元。所谓流动性长期负债，原本是期限在1年以上的长期借款，但因其到期日在1年以内，需归类为流动负债。
第四季度短期借款增加的趋势仍在延续。KCC近日在除金融公司外的一般企业中，按企业商业票据（CP，包括电子短期公司债）余额规模排名，仅次于SK集团控股公司SK（2.045万亿韩元），位列第二。期限在1年以内的短期融资工具——CP余额，从一年前的8000亿韩元区间，在11月增至约1.5万亿韩元。尤其是第三季度决算之后的10月起，CP发行量急剧攀升。
一位债券市场相关人士表示：“期限在1年以内的短期借款不断增加，从财务角度看并非利好信号”，“在高利率、信用收缩的环境下，如果持续以短期限方式滚动借新还旧，一旦偿债高峰集中到来，就有可能突然陷入资金紧张局面”。
明年Momentive能否成功IPO成关键……前景“偏负面”
KCC计划于明年推动Momentive在纽约证券交易所（NYSE）上市。为此，公司已于今年8月选定花旗环球市场证券、摩根士丹利、 高盛集团等为承销商。KCC计划利用上市所筹资金，偿还收购Momentive时所借入的18亿美元（约2万亿韩元）收购融资贷款。
但在临近上市之际，硅酮业务却录得季度亏损，企业价值受到负面影响的可能性大幅增加。一位投资银行（Investment Bank）业内人士表示：“截至今年年初，市场仍预期上市时企业估值将达到5万亿至7万亿韩元，但由于近期业绩不振，企业价值下调已在所难免。”
一旦上市延迟甚至告吹，对KCC的财务压力可能会急剧加大。KCC在2019年收购Momentive时曾与财务投资者（Financial Investor，FI）约定：如在5年内（即明年上半年）未能成功上市，FI有权要求对Momentive股权行使共同出售权（“拖带权”drag along）。若KCC不予配合，则必须向FI支付在其投资本金基础上按年利率5%计复利计算的金额。FI得以行使拖带权的时间点为明年5月起。
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一位投资银行业内人士称：“如果KCC未能推动Momentive成功上市，将难以偿还规模达2万亿韩元的收购融资贷款，同时可能面临必须一次性向FI偿还全部投资款的局面”，“在高利率与经济下行的背景下，这将构成相当沉重的负担。”一位信用评级机构相关人士也表示：“若上市失败，只能通过展期收购融资贷款，并动用持有现金及三星物产股份等资产来应对FI的退出要求”，“但在包括KCC建设在内的KCC集团旗下公司业绩同步恶化的情况下，整体财务负担势必大幅扩大。”
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