反复摇摆的资本市场监管…继无缘MSCI后连WGBI纳入也要泡汤吗
明年有望纳入WGBI…因临时禁空被“主观评估”拖后腿
挑战MSCI观察名单10年纳入目标几成泡影
外媒齐声批评：“韩国资本市场现代化将被推迟”
通过纳入摩根士丹利资本国际（MSCI）发达市场指数和世界国债指数（WGBI），以此证明国内证券市场和国债市场的先进化，实现资本市场的跃升，是韩国政府长期以来的夙愿。然而，针对近期突如其来的暂时性禁止卖空措施，外媒一致报道认为，这将成为韩国资本市场迈向发达市场的一大桎梏。就WGBI而言，由于已经满足量化标准，原本预期明年有望被纳入，但现在普遍观点认为这同样将事实上化为泡影。原因在于，鉴于缺乏一贯性和适配性的监管方针，定性评估很可能出现负面结果。
明年被纳入WGBI事实上化为泡影
今年韩国被提前纳入WGBI最终未能成行。WGBI是由英国金融时报证券交易所（FTSE）罗素公司发布的国债指数，是涵盖美国等主要发达国家国债的代表性全球债券指数之一。WGBI与彭博-巴克莱（BBGA）、摩根大通新兴市场国债指数（GBI-EM）一起，被归类为全球三大债券指数。
WGBI新成员的纳入是在每年两次的定期评审中进行。被认为纳入可能性较大的国家，会被列入FTSE罗素在其债券市场国家分类报告中公布的WGBI观察名单（watch list）。此后在确认是否满足纳入标准后，才会正式宣布纳入。韩国在去年9月底被列入WGBI观察名单，因此市场对今年下半年提前纳入寄予厚望。
FTSE罗素于9月28日（当地时间）发布FTSE债券市场国家分类时，维持韩国的观察名单地位，同时搁置其WGBI纳入事宜。FTSE罗素提出的WGBI纳入标准包括市场规模、信用度等量化标准以及定性标准。量化评估方面，需满足以国债发行余额为基准500亿美元（约62万亿韩元）、标准普尔（S&P）国家信用评级A-级等条件。韩国在量化评估方面已满足市场规模500亿美元、信用评级A-（S&P）、A3（穆迪）等全部要求。
但在属于定性评估的市场可进入性方面，部分标准未达标，导致失败。市场专家表示：“市场可进入性被低估的项目被认为包括非居民在税收方面的负担、外汇市场开放度、全球托管机构使用便利性等。”
韩国自文在寅政府后期起便推动被纳入WGBI。尹锡悦政府上台第一年，即去年在税法修订案中写入了对外国人（非居民）或外国法人从韩国国债获得的利息和转让所得适用免税的内容等，作出改善努力。同时，还致力于强化与国际中央证券托管机构的关联性、扩大外汇市场开放度等，以改善指数纳入所要求的市场可进入性。
得益于税制改革等努力，韩国在去年9月被列入观察名单。因此，虽然今年提前纳入失败，但市场专家普遍认为明年被纳入的可能性很大。金融监督院院长 Lee Bokhyun 也曾表示，相较于存在解除韩元离岸交易限制、解除卖空禁令等棘手前提课题的MSCI发达指数，韩国对WGBI纳入条件大多已予满足，因此预计明年有望被纳入。Lee院长在9月接受《金融时报》（FT）采访时曾表示：“一旦被纳入（WGBI），会有更多中长期债券资金流入市场，从而有助于稳定外汇市场”，表达了期待。
然而，自11月6日起全面禁止卖空后，认为明年纳入WGBI前景不明的声音愈发高涨。金融投资业界一位高层人士指出：“在量化项目中，多数与债券相关，因此不会产生直接影响，但在定性评估中将会被扣分。”
这项评估关注的是外国投资者能否自由进入国内债券市场，而眼下全球市场正在对韩国资本市场表示担忧。此外，由于禁止卖空措施，负面评价被进一步放大。该人士表示：“定性评估会对监管的一贯性、监管的协调性、监管的可预测性以及监管的合理性进行整体评价”，“但在卖空相关问题上，外国投资者对监管一贯性等方面持非常负面的看法，因此通过定性评估将十分困难。”另一位业界人士也表示：“虽然这是到明年6月底为止的暂时性禁令，但如果不拿出从根本上遏制非法卖空的改进方案，事实上没人知道卖空何时会重启”，“由于韩国资本市场特有的特殊性和不确定性正在加剧，市场可进入性很难获得正面评价。”
MSCI纳入前景渺茫
被纳入MSCI发达市场指数如今已几乎不具备期待空间。MSCI是由美国大型投资银行摩根士丹利开发的、作为全球股票市场基准之一的股票指数。它与由英国《金融时报》和伦敦证券交易所共同设立的FTSE International Limited发布的金融时报证券交易所（FTSE）指数一起，成为国际金融基金的投资基准。MSCI指数主要由MSCI发达市场（DM）、MSCI新兴市场（EM）、前沿市场以及单一国家市场构成。
韩国自1992年1月首次被纳入以来，一直停留在MSCI新兴市场指数中。2008年被列入为升级至MSCI发达市场的观察名单后，市场对被纳入发达指数的期待升温，但由于对MSCI所指出的制度改善落实不足，屡次功败垂成。2014年甚至被从观察名单中彻底剔除，资本市场的先进化愈行愈远。
韩国政府自2015年起再次着手推动被纳入MSCI发达指数。2021年11月，当时的副总理 Hong Namki 在与MSCI会面时曾要求将韩国列入观察名单，但以失败告终。截至去年底，MSCI发达市场指数中包括美国、英国、瑞士等23个国家。亚洲地区仅有香港、日本和新加坡3个经济体入选。新兴市场指数中则包括韩国在内共有26个国家。
今年再次冲击观察名单同样以失败告终，原因在于市场改善仍显不足。去年访韩的MSCI董事长 Fernandez 曾表示：“前一届（文在寅）政府启动了关于被纳入MSCI发达指数的讨论，现任政府也在集中推进此事”，“但目前尚未看到有意义的举措”，其负面表态使得观察名单落空几成定局。
NH投资证券研究员 Heo Yul 指出：“由于MSCI是一家相对保守的机构，因此会在确认政府政策是否真正改善了市场后，才会进一步推进。”三星证券研究员 Kim Dongyoung 也表示：“MSCI一贯采取保守做法，只有在市场制度改善已不可逆地得到确定时才会启动升级程序”，“因此，仅凭仍停留在计划或方案阶段的制度改善过程，不会将其纳入观察名单。”
明年被列入观察名单的难度依旧很大。摩根士丹利在评估MSCI发达指数纳入条件时，会综合考虑经济增长水平、股票市场规模与资金流动性、面向外国投资者的市场可进入性等因素。目前，韩国国内资本市场在经济增长水平以及股票市场规模和资金流动性方面问题不大，但在市场可进入性方面则被认为相对落后。阻碍市场可进入性改善的因素之一正是卖空。
外媒注意到，与新冠疫情期间顺应国际潮流采取的措施不同，这一次是韩国单方面实施卖空禁令。尤其是在市值高达1.7万亿美元的韩国股市中，卖空占比在科斯皮约为0.6%，在科斯达克约为1.6%，被认为相当有限，因此纷纷质疑为何有必要禁止卖空。彭博社指出：“此次卖空禁令是在明年4月国会选举前出台的”，“卖空禁令将抑制外国资本对韩国股市的投资，也会使韩国在MSCI指数中争取发达市场地位的努力变得更加复杂。”
Smartkarma Holdings 分析师 Brian Freitas 也表示：“卖空禁令将进一步动摇韩国从新兴市场迈向发达市场的可能性。”他补充说：“由于卖空禁令使得再也无法对离谱的估值进行制衡，预计个人投资者偏好的个股将出现巨大泡沫。”
路透社亦报道指出：“具有影响力的指数提供商MSCI将围绕卖空监管不确定性的问题，视为韩国要被升级为发达国家需要解决的因素之一”，“此次举措可能会拖慢韩国资本市场进入发达市场行列的步伐。”
另一方面，韩国政府一直致力于通过被纳入MSCI和WGBI来最大化经济效应。韩国经济研究院在2021年曾预计，被纳入MSCI发达指数时，最多可吸引61万亿韩元资金流入。高盛（Goldman Sachs）则估算，一旦韩国被纳入MSCI发达指数，预期资金流入规模将高达560亿美元。
WGBI目前纳入了美国、英国、日本、中国等24个主要国家的国债，跟踪WGBI的资金规模估计约为2.5万亿美元。在按名义国内生产总值（GDP）计算的全球前十大经济体中，尚未被纳入WGBI的只有韩国和印度。一旦被纳入WGBI，追踪该指数的外资将流入国债市场，同时有助于提升国债的信用度。韩国企划财政部曾预测，被纳入WGBI后，将有约90万亿韩元的外国国债投资资金流入。
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