19日金融货币委员会公布货币政策方向记者会
“当前货币政策处于紧缩水平”
“有委员提出意见：即便未来可能降息，也要保持灵活性”
韩国银行总裁 Lee Changyong 19日表示：“预计物价下行的速度将会慢于我们在今年8月所预测的路径。”
Lee总裁当天上午在金融货币委员会货币政策方向会议结束后举行的记者座谈会上称：“在以色列·哈马斯事态下，很难预判会发生什么情况。”
韩国银行在今年8月将今年和明年的消费者物价涨幅预测值分别定为3.5%和2.4%。Lee总裁表示：“今后几周将非常重要”，“无论发生什么情况，从当前形势来看，物价下行的速度恐怕会比8月预测的路径更慢，这是金融货币委员们的共识。”
以下是与Lee Changyong总裁记者座谈会的问答实录。
- 近期物价反弹势头较为陡峭，家庭和企业负债也在快速增加。现在的基准利率是否仍可视为处于紧缩水平，令人存疑。
▲我们判断目前仍属紧缩水平。衡量货币政策紧缩程度的方法有多种，例如通过利率与中性利率的比较、通过价格变量来判断。如果只看家庭贷款、企业贷款这些数量变量而不看价格变量，未必是合适的做法。担心家庭和企业贷款，主要是从风险管理角度出发，担忧其对实体经济造成冲击；但仅仅因为企业贷款增加，就得出利率水平不具紧缩性的结论，是很难成立的。近期企业贷款增加，很大一部分是由于公司债收益率上升，企业从发行公司债转向以贷款融资。例如，一些大企业目前是通过新增贷款来偿还公司债。因此，与其看贷款本身，不如看整个实体经济。通过数量变量来判断紧缩程度时，解读必须格外谨慎。
- 有观点称，物价向目标水平收敛的时间可能进一步推迟。本次政策决策过程中，如何看待这次中东事态的演变并据此作出判断？
▲目前对于以色列·哈马斯事态，很难预测会发生什么情况。今后几周将非常重要。在当前形势下，要说哪一种情景更为合适，还比较困难。但无论发生什么情况，就我国目前状况来看，物价下行的速度恐怕会比8月预测的路径更慢，这是金融货币委员们的共识。如果问明年12月底前能否回到2%，不确定性非常大。我们原本认为物价将向这一水平收敛，但预计其收敛速度会慢于8月时的判断。
- 在最近接受外媒采访时，对于中性利率可能上调的提问，你回答说“韩国并不典型，而且由于潜在增长率下滑，处于特殊状况”。这是否意味着，你考虑到潜在增长率下滑会导致中性利率下调的可能性？如果是这样，潜在增长率下滑导致中性利率下降，是否可以被解读为虽然不是今年，但明年起货币政策将出现放松信号？
▲这其实是我一直在谈的问题。总体来看，围绕美国货币政策，国际上一直在争论：更高的利率将维持更久，美国经济比预想更为坚挺，因此国际货币基金组织（IMF）、二十国集团（G20）等场合都在讨论，美国的中性利率是否会进一步上升。过去一个月左右，美国中长期债券收益率不是大幅上升了吗？我们的中长期国债收益率也随之一起上升。短期利率由韩国银行调节，但中长期利率却跟随美国利率上行，这正是我们的困惑所在。按经济理论，引入浮动汇率制、让汇率自由波动后，货币政策应当独立于海外，这是理论上的结论。但这次我们看到，在维持浮动汇率制的前提下，中长期利率与美国高度同步，这一点令我们颇为苦恼。如果这不仅是短期现象，而是在美国经济非常坚挺、中性利率上升的情况下，从10年、20年的视角看，我们由于人口老龄化导致潜在增长率下降，从而进入均衡利率下行的阶段，那么，当发达国家中性利率上升而我们下行时，我们是否能独立下行，还是会受到影响出现某种变化？从理论上讲，这是非常值得关注的问题，但答案并不明朗。因此这次我也与IMF、国际清算银行（BIS）以及一些被称为世界学界权威的人士进行了交流，他们都说“这是个好问题”，但似乎也不太清楚应如何作答。因此，我们计划继续思考这一问题。不过，我看到有不少人反应说，我们是不是打算在几个月内下调中性利率，以释放货币政策转向宽松的信号，这让我颇为惊讶。因为目前所谓的中性利率判断，很大程度上是基于当前1~2年内的增长率预测、物价预测等，而我谈的是10年、20年之后的问题，却被理解为为今后1~2年利率调整铺垫，这种看法反应过度了。中长期问题和短期问题，最好加以区分。
- 韩国银行对明年中国经济增长率的预测为4.5%，而国际货币基金组织为4.2%。两者的差异具体源于何处？在经济低迷背景下，中国经济指标近期有所改善，你如何评价？
▲包括投资银行在内，对中国明年经济增长率的整体预测平均值大约在4.5%左右。国际货币基金组织给出的4.2%相对较低，因此这次我们就其为何作出这样的预测、以及对房地产市场的看法等问题，进行了多方面的交流。但在国际货币基金组织发布预测之后，最近来看，中国再次推出了部分经济刺激政策，本季度经济增长率也高于预期，这意味着什么，还需要进一步观察。我们将在11月发布经济增长率预测时一并说明相关前提条件。
- 今年所剩时间不多，今后3个月内，金融货币委员们对利率的预期如何？
▲除我之外的6名金融货币委员中，有1人认为，在前面提到的政策环境不确定性极高的情况下，未来3个月内既要保持上调基准利率的可能性，也要保留下调的灵活性。但其余5人认为，尽管上述不确定性确实较高，但从当前形势评估，不仅物价上行压力有所加大，物价涨幅向目标水平收敛的时间也更有可能被推迟，因此与8月货币政策方向会议相比，有必要进一步加强紧缩力度，应当保留追加加息的可能性。特别是这5人中有1人还强调，出于上述原因，有必要先发制人地应对，以防家庭负债进一步恶化。
- 你最近提到，美国加息周期几乎接近尾声。能否具体说明这一判断的依据？
▲第一，迄今为止，市场一直不太相信美联储的表态，总认为很快就会降息；但这次，由于美国经济非常坚挺、劳动力市场也十分稳固，市场终于开始假定在相当一段时间内不会降息。有人解读为，预期变化导致对长期债券的需求大幅减少，从而推高收益率。另外，美国财政赤字持续保持在6%以上，目前又爆发多场战争；若要像我们一样缩减财政赤字，就必须大幅削减社会福利等支出，但在这些问题上，美国政界尚未达成共识。多数观点认为，正是由于市场供需失衡、资金筹措出现问题，才导致利率上升。第二种解读之所以有说服力，还在于上个月利率上行过程中，以色列·哈马斯事态爆发，美国国债收益率一度下跌，随后又有所回升，这种情况可能会持续。至于这将对11月初的联邦公开市场委员会（FOMC）利率决议产生怎样的影响，目前意见高度分化。一方认为，市场利率已经大幅上升，因此没有必要再上调基准利率；另一方则认为，这是美国经济坚挺造成的问题，再加上哈马斯事态等因素，物价涨幅可能再次上升，因此基准利率还应进一步上调。观点如此对立，很难判断哪一方正确。我所说的“美国加息周期接近尾声”，并不是指这次不会加息，而是指与去年相比，加息基调正在趋于平稳。
- 9月韩国和美国的物价涨幅都为3.7%。考虑到美国去年物价高点为9.1%，韩国为6.3%，韩国物价放缓速度似乎比美国更慢。韩国目前极力压制电价上调等因素，为何在需求强劲的美国，物价却比我们降得更快？
▲从高位回落时，下降会更快；从相对较低的位置回落，下降自然会更慢。在相同目标水平下，由于美国物价高点远高于我们，因此回落速度更快，而我们高点较低，速度当然更慢。如果看向2%目标水平收敛的时间，我们会比美国更早到达。另外，有人从加息幅度来解读，认为美国加息超过500个基点（1个基点=0.01个百分点），而我们只加了300个基点。但美国多为固定利率，我们则以短期浮动利率为主，即便加息幅度相同，对经济的冲击也不同。因此，仅凭速度来判断并不恰当。
- 关于房地产，你此前表示，韩国目前可以在一定程度上视为实现了“软着陆”。今天你又提到，非银行金融机构的不安情绪虽有所缓解，但潜在风险仍然存在。对于一度备受关注的房地产项目融资（PF）风险问题，你怎么看？
▲去年年底开始大幅加息时，我们并未预料到房地产项目融资会在年末暴露出如此大的问题。原本的基本判断是，到9月、10月左右，过度投资房地产项目融资、杠杆率较高的机构会陆续出现困难。但随着市场对房地产项目融资的担忧加剧，市场反应突然变得非常强烈。当时我们认为，如果控制不好，甚至会影响金融稳定，因此也担心房价相对高点下跌20~30%会怎样。但在物价上行阶段，我们又不可能不加息，于是我们一边加息，一边放宽部分微观审慎监管政策。结果，今年上半年按市价计算，房价大约下跌了15%，因此我们称之为“软着陆”。其间交易量也有所增加，首都圈部分地区房价大幅上涨，这也是事实。但总体来看，我们不会只根据个别地区的房价来作判断，并不能说房价已经充分上涨、房地产项目融资就完全没有问题。在此期间，政府牵头贷款团，对约200个房地产项目融资项目中约10%进行了低调的结构调整。利率负担引发的房地产项目融资问题今后仍可能陆续出现。因此，政府的立场是，如何在不引发巨大冲击的前提下，逐步化解这些尚存的房地产项目融资风险。
- 韩美利差已经连续15个月倒挂，这样可以吗？
▲没有任何经济理论认为，单凭利差本身就能决定资本流动。以往经验也并非如此。关键在于，市场对未来利差变化及其加速与否的预期，因此我认为利差本身不能成为政策目标。没有理论认为，当前2个百分点的利差必须缩小到1个百分点才是安全的。需要根据具体形势来判断。
- 你暗示可能上调物价预测值，如果这并非反映以色列·哈马斯战争形势，还有哪些其他因素？如果局势大幅恶化，导致物价大幅上升、增长明显恶化，你会更看重哪一方面？
▲在战争爆发之前，油价就已经大幅上涨，涨幅超出我们的预期，油价是最大因素。我们将在11月发布新的预测，目前尚不清楚应以哪种情景作为基准情景，还需要在接下来的几周内继续观察。原则上，从教科书角度看，应当更关注核心物价等指标。但这次金融货币委员们的意见不是也分成5比1了吗？究竟更侧重哪一方面，需要超出原则层面，等增长率和物价的具体数字出来后再做判断。
- 有报道说，有一名金融货币委员提到了降息选项。也有人认为，你们错过了进一步加息的机会。
▲由于不确定性较大，那位委员的意思是，和上调选项一样，也要保留下调选项。其余5名委员则认为，在综合考虑整体不确定性的情况下，物价上行的可能性仍更高，因此应当对加息保持开放态度。如果物价路径出现超出预期的显著变化，进而改变通胀预期，那么即便需要付出一定代价，从国家整体经济角度考虑，也可以加息。前提条件必须看清。我和金融货币委员们是基于原则在发言，即一旦经济运行轨迹偏离我们的预期，将如何应对。因此，我不认为我们错过了机会，我们会根据数据的变化作出反应。
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