[股东维权的两面]②能否加速纳入MSCI发达市场指数

国内股票市场刮起的强烈股东行动主义之风正引发多方面的变化。以董事会为中心的公司治理结构改善、自家股票回购与注销等强化股东回报政策是代表性例子。金融投资业界期待，股东行动主义将切断“科리아折价”（韩国股市被低估现象）的恶性循环，并成为纳入摩根士丹利资本国际（MSCI）发达市场指数的最后一块拼图。

高盛分析认为，随着公司治理结构改善和政策举措推进，韩国股市被纳入MSCI发达市场指数的可能性正在增大。其预期是，改善股东权利和股东价值将对外国投资者产生积极影响。

资本市场研究院认为，如果韩国股市被纳入MSCI发达市场指数，将有约50亿至360亿美元资金流入。韩国经济研究院则预计将有约159亿至547亿美元资金流入。按韩元兑美元汇率1280韩元计算，流入韩国股市的资金规模可能达到6.4万亿至70万亿韩元。由于MSCI跟踪资金规模以及韩国股市和海外股市总市值变化等因素会影响资金流入金额，因此最低值与最高值之间的差距较大。

从程序上看，被纳入MSCI发达市场指数的时间最早也要在2年之后。MSCI会先将相关国家列入观察名单，然后再决定是否纳入发达市场指数。如果今年6月被列入观察名单，实际完成纳入的时间最早将是2025年6月。

历届政府都曾为纳入MSCI发达市场指数而努力。MSCI以外国投资者进入韩国金融市场的便利性、外汇市场结构，以及卖空、分红程序、公司治理问题等为由，一直未将韩国纳入发达市场指数。资本市场研究院高级研究委员 Kim Junseok 表示：“韩国的股东回报水平在主要45个国家中位居第37至45位，属于最末位梯队。股东回报政策和公司治理结构一直被持续指认为‘科리아折价’的原因，相关制度和惯例的改善工作也在推进之中。”

政府近期也在为解决MSCI指出的问题密集推出多项方案。今年以来，相继发布了“提升外国投资者资本市场可达性方案”“符合全球标准的分红程序改善方案”“外汇市场结构改善方案”等。

政府之所以努力营造有利于外国投资者的环境，与去年韩国股市外资持股比例下滑有关。在有价证券市场，外资持股比例已降至30%出头，回落到与2015年相似的水平。过去3年间，外国投资者在KOSPI市场的净卖出规模超过了2008年全球金融危机前后7万亿韩元的净卖出规模。

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今年以来，外国投资者在有价证券市场已实现6.99万亿韩元的净买入。在汇率影响、半导体景气复苏预期等多重因素之外，政府积极改善的意愿也似乎发挥了一定作用。Shinyoung证券研究员 Park Soyeon 表示：“贸易逆差长期化，可能促使政策层面产生一种认识转变，即必须通过资本市场吸引外国投资资金，以此来保障外汇市场稳定。同时，政府也产生了强烈的紧迫感，希望通过引导国内大型企业提高股东回报水平，从而提升国民养老金的投资收益率并延缓基金枯竭。”

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如果不改善公司治理结构，就很难期待被纳入MSCI发达市场指数。监管当局已开始强调各资产管理公司负责任地行使表决权以及受托责任准则。由于这属于仅靠法律条款难以解决的私人领域，监管方实际上是在寻求一种迂回手段。KB证券研究员 Kim Junseob 强调：“公司治理结构的改善并非仅凭政府推出政策就能轻易实现的领域。因为这可能属于私域问题，因此除了依靠政府政策自上而下地解决问题之外，还需要企业和股东自下而上的问题解决努力。”

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今年3月，以12月结算企业为对象的定期股东大会结束后，如果出现接受股东行动主义要求的上市公司，对公司治理结构改善的呼声预计将进一步高涨。Park 研究员分析称：“在向控股公司体制转换时，如果以实物出资方式缴纳股票，可获企业所得税递延征税优惠的递延征税特例，其适用期限将在今年年底结束。计划在今年之内通过分立方式转为控股公司的企业数量相当可观。”她接着表示：“近期，现代百货的分立议案因多数机构投资者反对而未能在股东大会上通过。今年计划转为控股公司体制的企业，不得不更加顾忌股东的态度。”

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