如何防止上市公司“拆分上市”卷土重来…

Published 05 Jan.2023 07:10(KST)

Updated 25 Jul.2023 09:03(KST)

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由Yoon Changhyun国民力量议员主持金融研讨会
KCMI：“强化上市审核与公司治理结构要求”

[亚洲经济记者 Lim Jeong-su] 有建议指出，为了抑制被视为“科리아折价”（韩国股票被低估现象）主要原因之一的母子公司同时上市（“拆分上市”），应当确保子公司董事会获得独立性。主张是在控股股东与一般股东之间发生利益冲突时，董事会必须能够在决策时同等考虑全体股东的利益，而非偏向大股东。

4日，在由国民力量党议员 Yoon Chang-hyun 主持的金融研讨会上，与会的资本市场研究院（Korea Capital Market Institute，KCMI）高级研究委员 Nam Gil-nam 就处于从属关系的母子公司同时上市问题作出指摘，并提出了上述建议。他还表示，为了消除科리아折价，应通过改善分红制度，提高分红和回购自家股票等股东回报比例（在当期净利润中，分红和回购自家股票所占的比例），并将外国人对韩国股市的可及性提升至发达市场水平。

“拆分上市”导致企业价值受损……应强化董事会独立性与上市审查

据资本市场研究院统计，韩国股市的市净率（PBR）仅为发达国家的52%、新兴国家的58%。其中一个主要原因就是子公司同时上市。当处于从属关系的子公司上市时，母公司的市净率会下降33%，既有控股公司的市净率也会随之下滑。

Nam 研究委员建议的解决方案，是强化分拆上市企业的上市审查与公司治理结构要求。尤其是，有必要在公司治理报告和上市审查中，将与同时上市相关的董事会独立性和股东保护要求具体化。

他表示：“以日本为例，在公司治理报告中具体化了排除来自母公司的独立董事、同等对待小股东等要求之后，同时上市企业数量逐步减少。”2014年，日本的同时上市企业有324家（占比9.5%），在强化治理结构要求数年之后，到2021年已减少至293家（占比8%）。

资本市场研究院还将低股东回报比例视为导致科리아折价的另一因素。研究院指出，在发达国家、新兴国家及亚太地区共45个国家中，韩国上市公司的股东回报比例排名第45位，垫底。不仅低于美国和欧洲等发达国家股市，也低于罗马尼亚、埃及、尼日利亚、南非、印度尼西亚、秘鲁、印度、土耳其等国家的股市水平。

研究院判断，为提高股东回报比例，有必要通过改革分红税制等方式完善相关制度。Nam 研究委员表示：“为鼓励发放股息，应将2000万韩元以上股息所得的课税体系，从目前的综合所得合并课税改为单一税率或分类课税，同时有必要改善现行分红支付惯例，即必须在分红基准日3个月以内决定股息的做法。”

外资投资资本市场的限制因素众多……应降低准入门槛

他还提出，为了增加投资韩国股市的外国投资者，有必要出台提高外资投资可及性的措施。研究院分析称，外国人持股比例自2004年达到40%的峰值后，截至去年7月已下降至26%。Nam Gil-nam 研究委员表示：“为管理国家关键产业股票的外资持股上限以及掌握外资交易动向，目前要求外国人事先向金融监督院登记个人信息，但由于该制度运行过于僵化，有必要对其加以改善。”

据研究院介绍，韩国在2006年引入了综合账户（Omnibus Account）管理制度，允许全球资产管理公司将多个基金归入同一账户进行下单和结算，并统一进行事后报告。但在后台业务方面，仍按既有的外国人投资登记制度（Investor Registration Certificate，IRC）账户为单位处理，导致综合账户只能受到有限利用。

Nam 研究委员表示：“有必要允许以综合账户为单位处理后台业务”，并强调“应将外资持股上限管理方式转为事后管理，并研究以国际通用方式替代现有身份证号的方案”。他还补充称，“应通过将目前清一色使用韩语的披露信息改为提供英文版本等方式，提高外资的投资可及性”。

需对源自项目融资的券商流动性危机进行前瞻性应对

会上还出现了关于有必要预先防范证券公司流动性危机的建议。这是基于担忧：随着证券公司项目融资（Project Financing，PF）贷款到期在今年春季集中到来，证券公司流动性危机可能再度爆发。

据资本市场研究院介绍，去年下半年由乐高乐园事件引发的债券市场流动性危机，目前呈现出一定程度的缓和态势，债券及企业商业票据（Commercial Paper，CP）市场利率有所回落。三年期AA-级公司债收益率在去年10月一度升至5.73%，上月则降至5.17%。A1级、三个月期CP收益率曾一度飙升至5.54%，上月已回落并稳定在5.17%。

但研究院认为，如果房地产价格下跌与未售出房源增加的趋势持续，证券公司项目融资的不良规模将扩大，局势可能恶化。尤其是项目融资到期在今年第一季度高度集中，因此很可能在今年春季出现证券公司流动性比率急剧下降的情况。

Nam 研究委员表示：“一旦出现因项目融资不良而在流动性筹措方面遇到困难的证券公司，有必要事先缜密评估，当前的回购协议（Repurchase Agreement，RP）和CP收购、设立公司债稳定基金等市场稳定对策项目，能否实现有效应对。”