[彭博专栏]日本股市反弹的秘诀：“加强监管”的悖论

by Oh Suyon

Published 19 Mar.2024 13:45(KST)

Updated 25 Mar.2024 09:58(KST)

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日本治理结构改革推动股价涨42%
韩国也推出“企业价值提升计划”

《Net Interest》作者兼彭博社专栏作家 Mark Rubinstein 图片由彭博社提供

在资本市场的顶端，不仅有银行和资产管理公司，还包括证券交易所。与传统资本市场的主角相比，证券交易所显得低调而谦逊，但其力量同样强大。目前，这一现象在日本表现得最为明显。

首先，证券交易所运营着越来越多主导全球资本流动的指数。伦敦证券交易所集团（LSEG）拥有并管理英国的富时指数（FTSE），以及“罗素”（Russell）品牌旗下的其他基准指数。日本股市中最知名的指数是由《日本经济新闻》拥有的日经指数，但东京证券交易所则拥有更为实用的市值加权指数东证股价指数（TOPIX），目前有超过83万亿日元（约741万亿韩元）的资产追踪该指数。

其次是清算业务。清算是指在股票或衍生品交易达成后，对买卖双方的标的品种、数量及交易金额进行最终确认的工作。监管制度的设计旨在提高透明度并降低系统性风险。由于监管的推动，交易活动从由银行管理的不透明场外市场退出，大多转移至主要由证券交易所持有的清算所。日本的主要清算所——日本证券清算机构（JSCC），是东京证券交易所运营方日本交易所集团旗下的子公司。目前，全球约70%的日元计价利率掉期在该机构进行清算。随着日本货币政策变化临近、以日元为基础的交易活动增加，可以确信，JSCC在全球市场中的作用将进一步增强。

如今，它们的影响力正更深入地渗透到公司董事会内部。证券交易所一直通过在本所上市的公司推动公司治理政策，而近年来，尤其在韩国和日本，交易所正发挥着越来越大的影响。

早在1869年，纽约证券交易所就设立了特别委员会，对有意挂牌上市的公司进行评估。该委员会关注潜在发行人的品行。随着时间推移，证券交易所不断增加更为具体的要求，例如必须分发年度报告、披露季度收益、进行独立会计审计等。最终，美国国会在1934年的《证券交易法》中吸收了其中大部分规则。但纽约证券交易所并未就此止步，它还要求企业在进行大型并购时须取得股东批准，董事会中至少要有两名外部董事，并设立由独立董事组成的审计委员会等。

然而，总体而言，交易所并不干预股价的涨跌。只要股价维持在纽约证券交易所严格要求的每股1美元以上，就应当任由企业自行经营管理。

在日本则并非如此。经历了数十年的股价下行之后，日本交易所集团已经厌倦了这种状况。2022年，日本交易所集团重组了市场板块，并敦促龙头企业“将与投资者的建设性对话置于核心位置，致力于实现可持续增长和中长期企业价值提升”。随后，又重点关注股价低于账面价值交易的公司，鼓励其考虑资本成本和股本回报率等因素。

2023年3月，该集团要求企业“采取措施，实施充分考虑资本成本和股价的经营管理”。同时，借助指数化的吸引力，推出了“JPX Prime 150”指数，纳入“被认为能够创造价值的日本领先企业”。今年1月起，开始按企业申请情况公布其信息披露名单。

结果是积极的。以低于账面价值交易的日本企业数量减少，股价出现反弹。自2023年初以来，整体市场上涨约42%。

这对日本交易所集团本身也不坏。2023年7月，东京证券交易所董事长兼首席执行官（CEO）Iwanaga Moriyuki表示：“如果企业管理层能够认识到公众对公司治理的关注，并持续推升股价，那么在业务方面也有望实现与之相匹配的盈利增长。”他接着补充说：“这听上去或许很简单，但这就是原则。”

如今，韩国也试图做同样的事情。与日本类似，许多韩国股票的交易价格相较账面价值存在折价。根据高盛集团的调查，截至1月底，科斯皮指数成分股中有64%的公司股本回报率低于8%；相比之下，东证股价指数成分股为51%，标准普尔500指数成分股为23%。今年2月，韩国当局公布了“企业价值提升计划”。未来将引入“韩国价值提升指数”，纳入盈利能力已得到验证或被预期能够提升企业价值的公司。对未能符合标准的企业，可能会施加惩罚措施。

韩国与日本的不同之处在于，改革并非由交易所直接主导，而是由金融当局牵头。但这也从另一个侧面说明了为何交易所位居市场顶端。在过去10年中，银行因沉重的监管而市场地位被侵蚀，而交易所却从监管中获益，甚至参与协助起草监管草案。除了指数化和对清算的控制权之外，交易所的力量如今还体现在对企业战略的引导上。

Mark Rubinstein，《Net Interest》作者兼彭博专栏作家