接连发行“黑箱”私募可转债…担忧股价上涨也成“少数人的狂欢”
股价突破转股价即触发转股行权接连不断
以私募发行为主 部分机构投资者与“大户”获利
当局推进可转债发行制度改革 亦有人反驳称“监管趋严将妨碍融资”
今年以来，在科斯达克指数上涨约35%的背景下，关于可转换公司债券（CB）的转股权行使不断增多。随着二次电池、人工智能、超导体等题材股资金涌入、集中现象加剧，一些“大户”投资者和机构投资者趁股价上涨之机行使转股权，获取了巨额收益。
他们往往在取得新股后立即抛售。因此，未转换CB较多的上市公司，因潜在抛售待机筹码（悬空供给）忧虑，股价往往更难继续上涨，对原有股东和个人投资者不利。
更何况，在韩国股票市场，大部分CB以私募方式发行。今年上半年发行的214件与股票相关的公司债中，除5件外全部为私募发行。私募CB往往在未向原有股东和投资者事先充分提供相关信息的情况下发行，存在大量“黑箱”操作案例。
“他们的联赛”式CB投资，降低风险、收益最大化
根据金融监督院电子公告系统信息，YesT将于本月18日上市36万股新股。一名持有该公司2021年5月发行的“第5次CB”的投资者行使了规模为40亿韩元的转股权。转股价为1万1034韩元，仅为当前股价2万3750韩元的一半水平。如果在新股上市日前股价维持当前水平，该CB持有人将获利46亿韩元，投资收益率高达115%。
此前，半导体设备企业YesT通过发行第5次CB筹集了200亿韩元的收购他法人证券资金。转股价从发行时的1万5764韩元，经过多次调整，已下调至最低价位。CB发行后表现低迷的股价，自今年以来伴随市场回暖开始反弹。有关该公司正在开发用于人工智能（AI）半导体——高带宽存储器（HBM）高度化的关键工艺设备的消息传出后，股价迅速上涨。自6月以来短短两个月左右，股价上涨了约130%。
Unitrontech将于本月19日上市39万股新股。此前，Unitrontech为筹措运营资金，于2018年10月发行了规模为140亿韩元的“第4次CB”。该公司债到期日为下月8日，转股权可行使至本月8日。CB发行时的转股价为5545韩元，但因增发和市价下跌等原因，转股价被下调至3317韩元。
Unitrontech股价8日报收于5100韩元，最近6个交易日上涨近30%。按收盘价突破5000韩元区间，是时隔1年4个月再次站上该水平。近期自动驾驶商业化预期升温，对股价形成利好。Unitrontech自2019年起承担与自动驾驶相关的政府国家科研项目。受近期股价快速上涨影响，持有CB的代表理事Namgung Sun一部分在场外出售，一部分转换为股票。
近期因钼矿开发预期股价暴涨的Lightron，其CB转股权行使也在持续。Lightron于2021年发行“第6次CB”和“第8次CB”，共筹资220亿韩元。虽然因市价下跌下调了转股价，但直到一周前，转股权行使仍前景不明，因为股价一直徘徊在与转股价相近的水平，且距离公司债到期还有约1年6个月。然而，自上月29日股价涨停后，开始有投资者行使转股权。8日股价为4820韩元，比转股价高出30%以上。60万股新股将于本月18日和19日上市。
本月1日接到转股权行使申请的Oseong Advanced Materials，自7月26日创下年内最低价1193韩元后，股价迅速反弹。一个多月内股价上涨逾70%，突破2000韩元。因股价急涨，持有“第23次CB”的部分投资者行使了转股权。转股价为1427韩元，新股预计上市日期为本月15日。当前股价与转股价相差在40%以上。CB投资者行使了价值20亿韩元的转股权，将获得140万股新股。
Oseong Advanced Materials的子公司Cannabis Medical正与韩国科学技术院（KAIST）合作，利用大麻化学物质大麻素研究医用大麻。上月30日（当地时间），美国卫生与公众服务部（HHS）建议缉毒局（DEA）下调大麻在法律上的毒品分级。有观点认为，大麻降级措施将打开大麻合法化之路，这一预期成为推动Oseong Advanced Materials股价上涨的催化剂。
今年上半年科斯达克市场回暖 CB转股权行使增加
今年上半年，在韩国股票市场行使转股权的CB总额为1兆2958亿韩元，比去年同期增加5%。与股市低迷的去年下半年相比则增长47%。分析认为，这是由于今年上半年市场回暖，股价高于转股价的案例增多所致。
上市公司通过发行CB或增发新股等方式筹集所需资金。CB与普通公司债不同，附带转股权。在经过一定期限后，如果股价高于发行CB时确定的转股价，投资者可以转换为普通股并卖出。由于有可能获得高于年利率约5%的收益，其利率条件通常优于金融机构贷款。还可以附加在市价下跌时调整转股价的条款，因此比第三方定向增发方式更受投资者青睐。一些投资者还会同时要求抵押品，以降低本金损失的可能性。
当股价高于转股价时，转股权行使便会接连出现，上市公司的偿还负担得以减轻。与其动用持有的现金性资产偿还债务，不如通过转换为普通股减少负债，更有利于提升财务稳健性。与CB投资者和发行上市公司不同，股东并不希望过去发行的CB阻碍股价上涨。大多数CB投资者会在综合考虑转股价和当前股价、能够获得投资收益时行使转股权，这也是他们在取得新股后立即抛售的原因。未转换CB较多的上市公司，因潜在抛售待机筹码（悬空供给）忧虑，往往被股价上涨所拖累。Lightron和Oseong Advanced Materials在转股权行使之后，未转换公司债余额仍高达数十亿至数百亿韩元。
问题在于，大多数CB通过“熟人渠道”以私募方式发行。对投资者有利的CB，大多由机构投资者或资金实力雄厚的部分个人投资者参与。今年上半年发行的214件与股票相关公司债中，除5件外全部为私募发行。监管当局正思考如何改进以私募方式发行、透明度较低的CB制度，也在研究防止无节制发行CB而导致投资者受损的方案。防止投资者因滥发CB而遭受损失的措施也在讨论之中。
资本市场研究院高级研究委员Kim Pilgyu表示：“私募可转换公司债的情况中，往往在未向原有股东和投资者事先充分提供相关信息的情况下发行，这是因为私募发行时无须履行提交证券申报书的义务。”他补充称：“有必要在以私募方式发行可转换公司债时，强制要求在董事会决议后、缴款日一周前，通过主要事项报告书进行信息披露。”
金融投资业界认为，虽然有必要改善制度，但也担忧监管强化可能会给上市公司筹资带来障碍。中小型上市公司若要通过公募发行CB，需要向金融监督院提交申报书并接受信用评级机构评估，耗时不短。投资银行（Investment Bank，IB）业界相关人士指出：“许多企业进行首次公开募股（Initial Public Offering，IPO），正是为了更顺利地筹集资金。如果筹资过程中的监管越来越多，那么上市所带来的效用价值就会降低。”
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