[Kim Donggi的观点]Trump会成为美国的特洛伊木马吗

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由于Donald Trump以关税为武器的专断行径，世界陷入巨大混乱。对那些希望看到美国衰落、尤其是美元衰落的人而言，Trump仿佛是一匹特洛伊木马。美元霸权的终结真的会成为现实吗？

一方面，有人主张美元的崩溃是必然的，但同时也存在强化美元地位的力量。首先是网络效应：使用美元的人越多，美元的价值就越高。每当原油以美元计价交易、每当以美元发放新贷款、每当美元计价的金融衍生品被交易，支撑美元霸权的力量就会随之增强。欧元和人民币与美元相比并未得到广泛接受，欧洲和中国也没有具备美国金融市场那样规模、开放度、深度以及精细程度的市场。

从持有美元资产的角度来看，这一因素也不容忽视。根据隶属美国商务部的经济分析局（BEA）数据，2025年第一季度美国的净国际投资头寸（对外资产－对外负债）为负24.61万亿美元。该头寸在2010年至2021年间下降了约40%。其主要原因是这一时期美国股价大幅上涨，吸引了大量外国投资流入。外国投资者持有美国企业股票约30%。与美国从对外资产中获得的收益相比，外国人在美国股票及其他金融资产上获得的收益要高得多。

美国股票在过去10年中相对走强，被认为是因为美国企业的市场支配力增强、利润增加。外国投资者蜂拥进入美国股市，并不是因为美国的军事实力，也不是因为美国是“安全资产”的供给者，而是因为投资美国可以获得更高收益。

2000年代，随着中国崛起，中国持有的美元资产增加，这一问题上升为地缘政治议题。但在2010年代，美中之间的经济关系出现倒退。取而代之的是，以对美国友好的欧洲和亚洲发达国家以及中东产油国为中心的新兴债权国登场，大量持有美国资产。这是出于逐利的自愿选择。如果美元贬值，美国出口竞争力将增强，购买美国资产的成本也会降低。但已经持有美国资产的投资者则会遭受损失。持有多达24.61万亿美元美国资产的外国投资者，难道不会希望美元保持强势吗？

另一方面，根据国际清算银行（BIS）于去年6月发布的《2025年度经济报告》，2008年金融危机之后，对冲基金、投资基金、养老基金、资产管理公司等非银行金融机构的作用显著增强。民间基金管理的资产规模从2000年代初的约2亿美元增长至2024年超过2.5万亿美元。过去10年中，外国民间投资者大幅增加了对美国国债的持有。由于其交易结构极为复杂，可能引发类似2020年3月美国国债市场恐慌那样的市场不稳定。

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美国国债市场的流动性是全球金融市场的基石。一旦这一市场出现危机，恢复稳定的唯一途径就是联邦储备制度（Fed）直接干预国债市场。然而，Trump越是干预Fed的运作，Fed就越有可能无法及时履行其职责。如果市场对Fed的信任崩塌，国债市场的不安情绪可能进一步加剧。因此，与其说美国总统，不如说Fed的独立性对维护美元地位更为重要。Trump的粗暴行径越是破坏美国金融市场的稳定、削弱企业盈利能力、侵蚀Fed的自主性，他就越有可能真正成为那匹特洛伊木马。

Kim Donggi 《美元的力量》作者·律师

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