[初动视角]如果重复上市有问题，那是让人别买股票吗？

by Cho Seulkina

Published 12 Mar.2025 06:58(KST)

Updated 12 Mar.2025 09:39(KST)

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短短一天之内，韩国股市上某一集团旗下公司的总市值蒸发了逾6500亿韩元。导火索正是LS集团会长Koo Ja-eun的一番话——“如果认为双重上市有问题，那就不要在上市后买股票”。作为企业总裁，他将长期被视为“科斯折价”顽疾的双重上市问题，归结为“要让小公司持续成长”所不得不为，等同于把它视作一种轻松筹资的手段。

散户投资者的失望情绪在几天之后依然十分明显。由于LS集团已经为子公司上市选定了承销商，市场并未将此视为一次单纯的“失言”。上述发言公开后的第二天，即本月6日，LS集团旗下9家关联公司的股价齐刷刷暴跌。被视为最有可能推进子公司上市的LS ELECTRIC，当天股价一度跌去两位数，此后又连续4个交易日走低。

按照Koo会长的说法，双重上市“过去不是问题，如今却引发争议”，原因何在？正是因为投资者担心股东利益遭到侵蚀的忧虑大幅升温。过去LG化学将电池业务进行物理分拆并推动LG能源解决方案上市时，原有LG化学股东蒙受了巨大损失，是最具代表性的案例。此后，Kakao先后推动Kakao Pay、Kakao Bank上市时，两家公司的股价也同步下挫。母公司与子公司的价值被分散，所谓“双重上市陷阱”在现实中一再上演。

当然，子公司上市后股价下跌的情况并非绝对。但与通过股权价值上升获利的企业一方不同，小股东处于天然不利的地位。实行双重上市的企业在制定股利政策时，母公司与子公司之间的利益诉求往往相互冲突，在这一过程中，子公司小股东很可能遭受损失。

韩国市场双重上市比例高达18.43%，这一异常偏高的数字也是争议的背景之一。美国为0.35%，日本为4.38%，中国为1.98%，在海外市场，双重上市本身并不常见。海外投资者将双重上市视为造成“科斯折价”的因素，正是出于这一脉络。

尤其是在被称为“诉讼之国”的美国，由于担心损害小股东权利，双重上市案例本身就十分罕见。通常的做法是先进行分拆（Spin-off）再上市，此时母公司通过向原有股东派发子公司股票的方式完成企业分立，使子公司实现独立经营。典型例子就是eBay与PayPal。即便偶尔有母公司保留一定持股的情况，也以不行使控制权为原则。

此外，美国证券交易委员会（SEC）在母公司与子公司同时上市的情形下，会对关联交易与利益冲突问题实施严格监管。对于在子公司上市后仍企图维持控制力的母公司，美国监管机构会以公司治理结构不透明为由，要求其采取强有力的投资者保护措施。这与韩国金融当局在过去双重上市争议中虽实施制裁却被批评缺乏实效的表现形成鲜明对比。

围绕此次“双重上市”言论而引发的争议，似乎赤裸裸地暴露出韩国股东保护水平之低。诚然，从LS集团的立场看，其规划的是被并购企业的上市，而非对既有业务进行拆分，与此前引发争议的双重上市案例在结构上存在明显差异，被简单归为同一类或许有些冤枉。但“过去不是问题”或者“上市后别买股票就行”这样的集团总裁发言，散户投资者究竟该如何解读，又是另一回事。更何况，目前国会正就加强股东保护的《商法》《资本市场法》修法进行激烈讨论。