BIS：“强势美元时期韩国国债流动性下降……影响比以前更大”
“非储备货币国”的原罪回归
“美元在新兴国家国债市场发挥决定性作用”
有分析指出，全球强势美元现象正在导致韩国国内国债市场流动性下降。在强美元因素之一——美国联邦储备制度持续收紧货币政策的背景下，有建议认为，中央银行应通过外汇市场稳定政策，在流动性管理和金融市场稳定方面发挥作用。
国际清算银行（BIS）近日在《美元与国债市场流动性：以韩国为例》报告中指出，美联储的紧缩和强势美元现象对韩国国内国债市场流动性产生负面影响。根据报告，当美元指数收益率上升10个百分点时，国债报价价差（卖出价与买入价之差）日均扩大0.7个基点（1个基点=0.01%）。这是利用2012年1月至2022年12月韩国交易所的国债实时报价簿和成交簿数据进行分析得出的结果。价差扩大意味从韩国市场角度看，交易成本上升的负担加重。
报告解释称，本次研究虽以韩国为焦点，但考虑到市场规模和流动性等因素，这一结论可推广应用于包括韩国在内的整个新兴市场国家。这与解释新兴国家对外资本结构性脆弱性的“原罪（original sin）”概念相关。“原罪”假说由Barry Eichengreen（加州大学伯克利分校教授）和Ricardo Hausmann（哈佛大学教授）于1999年首次提出，意指新兴国家并非储备货币发行国，因此无法以本国货币在国际市场上进行对外资本筹资，背负着这种“原罪”。
不过，自2000年代以来，新兴国家的本币计价债券市场不断发展，外资大量流入，由此“已经能够充分以本币融资，原罪正在消失”的讨论逐渐占据上风。随后，近期又出现了“原罪回归（original sin redux）”的概念，即当汇率过度上升时，外国投资者资金大规模流出的可能性反而更大。在这种情况下，大规模资金外流会推高国债收益率涨幅，从而使金融市场更加不稳定。
主要国家国债发行余额。我国自2000年代以来债券市场发展迅速，按照经济合作与发展组织标准跻身前10名（左侧图表），规模也急剧增长（右侧图表红线）。资料来源=BIS 提供
View original image报告强调称：“美元作为全球风险因素（global risk factor）发挥作用，并在新兴国家国债市场中扮演关键角色（pivotal role）”，并补充指出：“美元升值对国债市场流动性的影响，会因融资环境恶化、金融机构BIS资本充足率下降以及外国投资者抛售国债而进一步强化。”
随着韩国步入低增长阶段，美元价值对包括国债市场在内的韩国金融市场的影响力预计将进一步增强。Kim Jeongsik 延世大学经济学系名誉教授表示：“过去由于我们处于高增长阶段，韩国居民相较美国更倾向于投资国内股票和债券市场，但如今经济进入低增长阶段，大家认为投资韩国市场的收益率偏低”，“简而言之，我们经济受美国经济影响将比以往更大，韩国银行货币政策对国内金融市场的影响力也将弱于过去”。
Kim 教授还表示：“最近即便韩国银行冻结了基准利率，贷款利率仍然上升，这也是由于强势美元推高了美国国债收益率所导致的现象”，“未来这种现象很可能会频繁出现”。
报告就此建议称，对于新兴国家而言，为维持作为衡量金融体系稳定性指标的市场流动性，中央银行层面的外汇市场稳定政策具有较高的贡献度。
被派往国际清算银行并参与撰写该报告的 Lee Jieun 韩国银行科长表示：“过去在并非美元强势时期，如果实施与汇率相关的稳定政策，会被视为‘市场干预’，在对外层面释放负面信号，被认为弊大于利；但现在对于新兴国家来说，强势美元可能引发金融市场不稳定，因此在国际层面上，形成了这样一种共识：适度实施稳定政策是可取的。”
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