[漂泊10年的城市物流]⑤尚未开工先贷1万亿…流动性亮起红灯

据悉，负责推进哈林集团“良才都市尖端物流园区（良才物流园区）”开发项目的哈林产业，以该用地为抵押，借入了接近1万亿韩元的资金。由于良才物流园区开发项目10年来始终未能跨过审批门槛，集团转而进军“Deo Misik拉面”等食品业务并砸下巨额投资，导致资金大量流出。在集中于单一金融机构的约9000亿韩元短期借款即将到期之际，开工延迟进一步加重了财务负担。

根据11日金融监督院电子公告系统信息，哈林控股子公司哈林产业以首尔瑞草区良才洞225一带的土地为抵押，从KB国民银行共筹得9392亿韩元短期借款。该笔资金由6365亿韩元的一般贷款和3027亿韩元的设施资金贷款构成，全部为一年以内到期的短期性借款。市场认为，这些借款中相当一部分的到期时间集中在今年6月前后。

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为开展哈林集团流通业务而于2012年设立的哈林产业，在2016年5月参与了哈林控股旗下NS购物子公司Enbicon进行的规模4300亿韩元的有偿增资，最终持有Enbicon 100%股权。当时哈林产业是NS购物的子公司，同年NS购物通过Enbicon收购的良才物流园区开发项目，随后转由哈林产业接手。

但由于良才物流园区审批一再延迟，哈林产业于2019年吸收合并了NS购物旗下另一家子公司哈林食品，正式进军食品业务。同年，哈林产业在全北益山投资2000亿韩元建设食品工厂，并于2021年推出“Deo Misik拉面”，此后又将产品线扩展至速食米饭、饺子、汤类与火锅汤、炖菜以及各类酱料等。

问题在于业绩表现。哈林产业去年实现销售额1093亿韩元，但录得营业亏损1466亿韩元、当期净亏损1690亿韩元。前一年同样在802亿韩元销售额下出现1276亿韩元营业亏损，经营赤字持续。其结构为亏损规模大于销售额，不仅无法通过经营活动创造现金，反而持续发生大规模现金流出。

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自良才物流园区开发初期起，哈林产业对关联公司的依赖度就很高。2016年收购良才用地时，NS购物通过约4800亿韩元规模的有偿增资注入资金。此后从2017年至2021年，又通过多次有偿增资追加投入逾1000亿韩元。股权结构调整后，哈林控股开始直接提供资金支持，自2022年至去年为止共投入约1800亿韩元，以填补项目延期带来的资金缺口。

但尽管不断注入资本，食品投资持续推进，资金需求仍难以完全覆盖。进入2024年后，借款规模急剧扩大。2024年初约1300亿韩元水平的短期借款，在同年3月增至2300亿韩元，9月增至3300亿韩元，再加上NS购物提供的280亿韩元金钱借贷。哈林产业去年又从金融机构追加借入3720亿韩元，使总借款规模被推高至8000多亿韩元。这一水平已超过资本金的100%，意味着杠杆率大幅上升。此后借款逐步集中至国民银行，目前规模已增至9392亿韩元。

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资金筹措方式也发生了变化。项目初期以关联公司资本投入为主，而近期则迅速转向高度依赖以不动产抵押为基础的金融借款。实际上，哈林产业以包括良才洞用地在内的约1.7万亿韩元投资性不动产为基础，设定了约1.1万亿韩元规模的抵押，同时还将土地、建筑物、机器设备等有形资产另行提供给金融机构作为抵押。

哈林产业去年将投资性不动产的会计处理方式由成本模型变更为公允价值模型，使账面资产规模从4954亿韩元增至1兆7016亿韩元。这属于与实际现金流入无关的“评估增值”。

良才物流园区开发项目近10年来迟迟未能开工，导致当初的资金筹措计划与当前现实之间出现巨大偏差。根据当时的规划方案，总项目成本6兆8712亿韩元中，来自金融机构借款的部分将被限制在约6500亿韩元，其余3兆8000多亿韩元则通过预售及租赁收益来弥补。但实际上，在尚未产生任何预售收益的情况下，短期借款已超过9000亿韩元。原本“以预售回款”的结构，事实上已变成“靠借款维持”的结构。

此外，投资进度也被设计为前期资金压力高度集中的模式。仅2024年一年就计划投入约2兆7000亿韩元，之后每年仍将持续投入7000亿至9000亿韩元规模的资金。相对而言，资金回收则依赖于开工之后的预售和租赁。有舆论指出，一旦开工延迟，资金缺口将不可避免。

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从开发项目结构来看，通常是在初期先投入土地成本和审批费用，之后通过项目融资（Project Financing）和预售收益实现回收。然而，良才项目由于开工延迟，始终未能完成向项目融资的转化，而是不断提高对短期借款的依赖度。

截至去年年底，哈林产业的现金及现金等价物仅约704亿韩元，现金持有额与短期借款的比例甚至不足10%。在这种结构下，依靠自身经营活动获取现金来偿还借款几乎不可能。市场判断称，“如果不能通过展期（Roll-over）延长到期日，偿还本身就将十分困难”。

关键在于借款到期之后的应对。金融业内认为，如果国民银行同意延长借款期限，短期流动性危机尚可度过；但若展期不顺利，局势可能急剧恶化。尤其是若良才项目迟迟无法正式进入项目融资阶段，短期借款依赖结构势必长期化，相关风险将进一步放大。

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市场还关注此次问题是否会从哈林产业蔓延至整个集团。由于该项目被视为集团核心增长战略之一，一旦资金紧张状况真正显现，外界预计控股公司层面的追加支持将难以避免。

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