7999点韩国综指…涨势比80年代“三低繁荣”更陡峭

“三低繁荣”时期3年3个月涨6倍…最近1年已涨3倍
继90年代末“互联网泡沫”之后最强劲的一轮上涨
互联网泡沫时资金扎堆IT…如今则是半导体一枝独秀
不同于“注水业绩”的互联网泡沫，如今是实际利润持续增长

在本月6日突破7000点之后，韩国综指已逼近8000点关口，市场上期待与恐惧情绪并存。目前急剧上升的速度，已经超过被称为韩国经济黄金期的20世纪80年代中期“三低繁荣”时期。分析认为，唯一可以对比的阶段只有20世纪90年代末的“互联网泡沫”。

12日，韩国综指以7953.41点开盘，较前一交易日上涨1.68%，截至上午9时50分，指数报7942.75点，上涨1.54%。盘中一度触及7999.67点。同一时间，科斯达克指数上涨0.88%，报1217.94点。韩元兑美元汇率以1475.0韩元开盘，较前一交易日上涨2.6韩元，当前在1480.3韩元附近交易。

韩国股市规模在前一日超越台湾，升至全球第6位。韩国综指（约4.2201万亿美元）与科斯达克（约4483亿美元）合计市值约为4.6621万亿美元。台湾加权指数（TAIEX）市值约为4.3319万亿美元。此前，韩国股市总市值在上月27日超过英国，在本月7日又超越加拿大。

韩国综指本轮涨势被评价为仅次于互联网泡沫时期的强度。根据友信投资证券的数据，韩国综指较52周低点上涨了188%，这是自1999年7月上涨253%以来最大涨幅，属于极为罕见的情况。实际上，指数与200日移动平均线之间的乖离率，已扩大至1999年互联网泡沫顶点时的水平。

韩国综指从2月25日的6000点到突破被视为“梦想指数”的7000点，仅用了47个交易日。韩国综指从1000点涨到2000点耗时18年4个月（1989年3月31日~2007年7月25日），从2000点到3000点耗时13年5个月（2007年7月25日~2021年1月7日），从3000点到4000点耗时4年9个月（2021年1月7日~2025年10月27日），从4000点到5000点则只用了3个月（去年10月27日~今年1月22日）。

考虑到去年5月韩国综指还在2500点附近徘徊，短短1年时间内指数几乎上涨了3倍。虽然不及互联网泡沫时期，但已超过过去“三低”（低利率·低油价·低美元）时代的上涨速度。1986年初韩国综指在160点左右，1989年3月底首次突破1000点，3年3个月时间里上涨了约6倍。

回顾“三低繁荣”行情，有一点与一般预期不同，值得关注：调整出现的频率比平常年份高出一倍。若比较单次跌幅在10%以上的短期调整频率，平常年份一年大致出现一次调整市，而在大牛市中则统计为一年两次。这实际上意味着上半年和下半年各出现一次调整市。从历史模式看，调整多集中在3~4月及9~11月。虽然可能只是巧合，但在牛市中，往往是上涨持续3~4个月后，为缓解过热推出紧缩政策，从而带来1~2个月的调整市，这种结构性的可能性较大。

不过，KB证券分析认为，仅仅因为进入过热区间，股市并不会就此崩盘。过热会加大波动，但要真正进入调整市，必须先出现足以打击投资者情绪的不确定性恐慌。在缺乏恐慌情绪的情况下，股市下跌往往止步于一两天的短期急跌，随后迅速反弹的概率较高。核心风险在于美国政策基调的变化。目前市场已计入3次降息预期，而美联储（Federal Reserve）的降息周期结束时点一旦明朗，将是最关键的时刻。此外，大型信息技术企业（Big Tech）的应对方向、中国半导体的崛起、地缘政治风险等，也被视为需要额外确认的变量。

另一方面，在当前强劲行情背后，市场对资金过度集中于半导体的担忧同样存在。剔除半导体后，韩国综指仅在约4100点附近，今年创出新高的板块也仅占全部板块的三分之一。这种失衡在市值权重上体现得淋漓尽致。截至11日收盘，三星电子（市值约1669万亿韩元）和SK海力士（市值约1339万亿韩元）在韩国综指中的权重分别为26.0%和20.9%。两家公司合计市值为3008万9929亿韩元，占整体的46.9%。若再加上持有海力士约20%股份的中间控股公司SK Square（2.4%），合计权重则扩大至49.3%。

半导体、电力、宇宙等与人工智能（AI）产业相关领域的资金集中趋势，今后仍很可能持续。在个人资金大量流入的同时，机构投资者也不得不为了避免业绩落后而转投盈利优良的龙头股。实际上，在互联网泡沫末期的1999年，连医疗保健和金融板块都从领涨板块中掉队，只有互联网相关股票暴涨，被认为与当前半导体“一家独大”的格局有相似之处。

不过，与过去的互联网泡沫仍存在明显差异。如果说当年的暴涨主要源于模糊的期待或推测性估值上调，那么本轮上涨则有盈利上调作为支撑。尤其是半导体板块的营业利润预期出现爆发式增长。根据友信投资证券的数据，截至今年2月底，半导体营业利润预期为340万亿韩元，到本月初已升至580万亿韩元，在两个月左右的时间里激增逾70%。韩国综指整体营业利润预期也升至867万亿韩元。以盈利预期为基准测算，韩国综指的合理指数区间在8100点至最高9800点之间。

友信投资证券研究员 Heo Jaehwan 表示：“资金对半导体和韩国综指的集中程度进一步加深，除半导体外的大部分行业都未能跟上韩国综指的上涨步伐。”他还表示：“即便伊朗战争告一段落，消费股和科斯达克被边缘化的现象仍可能在上半年持续，对与AI数据中心关联度较低的行业，需要谨慎介入。”他补充称：“对韩国股市的积极判断依然有效，但需要考虑短期上涨过快带来的负担。需要重点关注的风险因素是半导体出口增速可能放缓。尽管出口和盈利仍会增加，但受基数效应影响，其增速在第2~3季度之后很可能逐步放缓。”