코스피 어디까지 떨어질까…최저 수준의 ROE 근접 시나리오

[아시아경제 이선애 기자] 지금 국내 증시는 어디쯤 와있을까. 어디까지 반영하고 있을까. 수익성(ROE)을 감안해 밸류에이션을 평가해본다면 코스피 밸류에이션(PBR)에 녹아 있는 자기자본이익률(ROE)은 7.9% 수준으로 역사적 최저 ROE에 근접하고 있다는 진단이 나왔다. 코스피가 2005년 이후 ROE 8%를 밑돈 적은 2020년 코로나19 충격 전후가 유일하다.

30일 이진우 메리츠증권 투자전략팀장은 "불확실성이 높은 시장에서 밸류에이션의 한계점은 분명 있지만, 시장 위치를 파악하는 데는 도움이 될 수 있다"면서 "코스피의 ROE가 낮은 이유는 Equity의 비효율성(과대 자본) 영향도 있지만 현재 지수 대는 수익성 악화에 대한 우려는 상당 부분 선반영하고 있는 셈"이라고 짚었다.

이어 "만약 역사적 최저 수준 ROE인 7% 수준으로 적용한다면 코스피 적정가치는 2200선으로 도출된다"면서 "이는 상정할 수 있는 수익성 악화의 마지노선"이라고 덧붙였다.

수익성이 아닌 실적 전망에 대한 기대치 조정으로 봐도 결과는 유사하다. 향후 기업실적 전망이 하향 조정이 될 가능성이 크다는 가정하에서다. 향후 6개월간 실적 전망 하향 조정이 역사적 최대 수준(업종별 최대치)으로 진행될 경우(금융위기인 2008년은 제외) 현재 193조원에 형성되어 있는 2022년 코스피 순이익은 약 137조원 수준으로 하향 조정되고 55조원 가량의 실적 하향 조정이 진행되어야 한다는 결과가 나온다.

금융위기를 포함한 수준의 최대 감익률을 적용(금융부실과 같은 2차 충격은 배제)한다면 109조원 수준까지 실적 전망이 하향 조정된다. 반도체가 포함된 IT 업종의 실적전망이 현재 80조원에서 28조원으로 급감한다는 가정이 포함된 수치다.

이익 레벨에 따른 코스피의 밴드를 유추해 보면, 137조원 수준의 순이익은 2017년(연간 순이익 143조원)과 유사성이 있고, 당시 코스피는 2000~2500선의 등락을 보였다. 109조원 순이익 레벨은 2016년(연간 순이익 95조원)과 상대적으로 유사하다. 2016년의 코스피 궤적은 1800~2000선 중반이다. 이익의 레벨과 코스피의 동선이 연동된다는 가정(밸류에이션은 유사)에서 본다면 현재 2300pt선 수준에 머무는 코스피는 143조원 수준의 실적을 달성했던 2017년의 중간값 수준이다. 실적 측면에서 본다면 금융위기를 제외한 최대 감익률을 적용한 시나리오 수준을 반영하고 있다.

이 팀장은 "악재의 선반영 여부에 대한 정답은 없다"면서 "하지만 측정 가능한 시나리오로 본다면, 현재의 코스피는 ROE 관점에서의 최저 수준의 ROE(7.8%), 실적 관점에서 비관적 감익 시나리오(금융위기 제외 최대 실적 감익률)를 반영하고 있다"고 판단한다.

이선애 기자 lsa@asiae.co.kr